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Neuer Liebling mit hohem Risiko: Devisenspekulanten setzen auf den Euro

Immer mehr Währungsspekulanten verschulden sich in Euro und legen dieses Kapital verstärkt in anderen Währungsräumen an. Das birgt Gefahren für das Finanzsystem.

Eine historisch bisher nie dagewesene Situation an den Devisenmärkten sorgt für neue Chance für Anleger: Zwar hat die Einigung zwischen den USA und China auf ein Handelsabkommen zuletzt für etwas Bewegung am Devisenmarkt gesorgt. Insgesamt aber ist es dort in den vergangenen Monaten so ruhig wie lange nicht mehr.

Nicht nur die Schwankung der Wechselkurse von Euro und Dollar ist historisch niedrig. Auch bei anderen wichtigen G10-Währungen aus Kanada, der Schweiz, Neuseeland oder Schweden tut sich wenig. Einzige Ausnahme ist das britischen Pfund, das wegen der Ungewissheit über den Brexit und der Wahlen in Großbritannien aus der Reihe fällt.

Dank der niedrigen Wechselkursschwankungen wird für Investoren eine besondere Form von Währungsgeschäften wieder attraktiv: Carry Trades. Dabei verschulden sich Investoren in einem Währungsraum, in dem die Zinsen niedrig sind, und legen das Kapital dort an, wo sie höher sind.

Dafür eignet sich wegen der extrem niedrigen Zinsen vor allem der Euro, dessen Bedeutung als internationale Finanzierungswährung gewachsen ist. Das hat aus Sicht von Devisenexperten auch Folgen für den Wechselkurs. Er könnte in Phasen, in denen Investoren Risiken meiden, stärker schwanken – mit deutlichen Auswirkungen auf Anleger und Unternehmen.

„Die Euro-Zone entwickelt sich zum neuen Liquiditätsgeber des weltweiten Finanzsystems“, schreibt Deutsche-Bank-Ökonom George Saravelos in einer aktuellen Studie. Diese Entwicklung habe „deutliche Auswirkungen auf den Devisenmarkt“.

Carry Trader machen sich die Zinsunterschiede zwischen verschiedenen Währungsräumen zunutze. Mit dem Sammelbegriff sind unterschiedliche Fälle von Geschäften gemeint. Zum Beispiel, dass sich ein Unternehmen aus einem Schwellenland in Euro verschuldet, um damit Aktivitäten in anderen Teilen der Welt zu finanzieren.

Oder dass ein europäischer Exporteur die Erlöse seiner Verkäufe in Dollar bei einer US-Bank anlegt, um die Negativzinsen im Euro-Raum zu vermeiden. Ein weiterer Fall wäre ein US-Unternehmen, das Anleihen in Euro begibt, die Erlöse daraus aber in US-Dollar umtauscht.

Wichtiger Treiber ist die Geldpolitik

All diese Geschäfte basieren auf Zinsunterschieden. Aktuell liegt der entscheidende Einlagenzins der Europäischen Zentralbank (EZB) bei minus 0,5 Prozent – der Leitzins in den USA dagegen zwischen 1,5 und 1,75 Prozent. Noch höher sind die Zinsen in vielen Schwellenländern.

Zudem ist im Euro-Raum durch die Anleihekäufe der Europäischen Zentralbank (EZB) sehr viel überschüssige Liquidität vorhanden. In den USA hat die Notenbank Federal Reserve (Fed) hingegen bis vor Kurzem ihren Anleihebestand reduziert – und dem Markt so Dollar-Liquidität entzogen.

Carry Trades funktionieren aber nur dann, wenn der Wechselkurs zwischen den betreffenden Währungen stabil bleibt oder die Währung abwertet, in der sich die Investoren verschulden. Wertet sie hingegen auf, machen die Spekulanten Verluste, weil die Last ihrer Schulden steigt. Dann drohen Risiken für das Finanzsystem – etwa, wenn einzelne Spekulanten ihre sprunghaft gestiegenen Zahlungsverpflichtungen nicht mehr erfüllen können.

Wegen der aktuell sehr geringen Schwankungen des Euros, des US-Dollars und anderer G10-Währungen sei der Anreiz für Carry Trades höher, sagt der Devisenexperte der BayernLB, Manuel Andersch: „Sie florieren, wenn die Volatilität niedrig ist.“

Viele Devisenexperten gehen davon aus, dass dies erst mal so bleibt. Einer der wichtigsten Treiber für Wechselkursänderungen ist die Geldpolitik. Aktuell zeichnen sich dort wenig Impulse ab. Nachdem die E'ZB und die US-Notenbank Federal Reserve (Fed) zuletzt die Geldpolitik gelockert haben, gehen an den Märkten derzeit viele davon aus, dass sie sich im kommenden Jahr zurückhalten. „Derzeit ist beim Euro-Dollar-Kurs wenig zu erwarten in die eine oder andere Richtung“, sagt Andersch.

Er verweist zudem darauf, dass viele Carry Trades sogenannte quantitative Strategien sind. Gemeint sind automatische Handelssysteme, die sich an bestimmten Kennzahlen orientieren, wie der Volatilität, also der Schwankung der Wechselkurse. „Eine geringe Volatilität führt dann dazu, dass automatisch solche Geschäfte ausgelöst werden“, sagt er.

Deutsche-Bank-Ökonom Saravelos sieht den Hang zu Carry Trades als längerfristiges Phänomen und verweist dabei auf mehrere Indikatoren. Zum Beispiel habe die Kreditvergabe der Banken aus dem Euro-Raum an auswärtige Schuldner in den vergangenen zwei Jahren frühere Höchstwerte aus Zeiten vor der Lehman-Pleite erreicht. Auch die grenzüberschreitende Ausgabe von Unternehmensanleihen in Euro sei im vergangenen Jahr erstmals höher gewesen als die in US-Dollar. „Der europäische Markt ist global zur ersten Wahl für internationale Emittenten geworden“, schreibt Saravelos.

Das beeinflusst seiner Meinung nach die Entwicklung des Euro-Kurses: In Phasen, in denen Investoren bereit sind, höhere Risiken einzugehen, schwächen Carry Trades den Euro-Kurs und halten die Schwankungen gering. Betrachtet man die Entwicklung der Leistungsbilanz des Euro-Raums, also des Saldos im Handel von Waren und Dienstleistungen mit dem Ausland, hätte der Euro in den vergangenen Jahren eigentlich zulegen müssen.

Denn die Euro-Zone hat hier zuletzt steigende Überschüsse erzielt. Dass der Euro-Kurs dennoch vergleichsweise schwach blieb, führt Saravelos auf die Zunahme von Carry Trades zurück. Eine ähnliche Entwicklung habe es in der Vergangenheit auch beim japanischen Yen gegeben.

Auf Dauer bergen diese Geschäfte jedoch hohe Risiken. Wenn sich Investoren aus anderen Währungsräumen in Euro verschulden, sind sie sehr anfällig, falls es zu einer plötzlichen Aufwertung des Euros kommt. In diesem Fall drohen Carry Tradern hohe Verluste.

Eine Abwärtsspirale könnte die Folge sein: Aus Angst vor Verlusten lösen die Investoren dann gleichzeitig ihre Positionen auf – und verstärken so die Ausschläge am Devisenmarkt. Gibt es mehr Carry Trades in Euro, könnte der Wechselkurs in Krisenzeiten also stärker schwanken.

Investoren haben sich schon oft mit dieser Art von Geschäften verspekuliert. „Anfang der 2000er-Jahre hat es sehr viele Carry Trades gegeben, die Gewinne daraus sind aber durch die Finanzkrise vollständig aufgezehrt worden“, sagt Commerzbank-Devisenexpertin Thu Lan Nguyen.

Ein jüngeres Beispiel dafür sind Fremdwährungskredite in Franken. Die Schweizer Währung war zwischen 2011 und 2015 über einen Mindestkurs an den Euro gebunden. Im Vertrauen darauf, dass der Schweizer Franken nicht stärker zum Euro aufwertet, entwickelten sich Franken-Kredite in Osteuropa, aber auch in Österreich zum Verkaufsschlager. Angelockt durch die besonders niedrigen Zinsen, verschuldeten sich beispielsweise österreichische Gemeinden in der Währung des Nachbarlandes. Als dann die Schweizer Notenbank den Mindestkurs Anfang 2015 völlig überraschend aufgab, erwischte sie das auf dem falschen Fuß. Der Franken-Kurs schnellte in die Höhe. Damit stieg auf einen Schlag die Belastung der Schuldner – und brachte sie und ihre Banken in Bedrängnis.

Carry Trades bringen langfristig kaum Gewinn

Devisenexpertin Thu Lan Nguyen verweist darauf, dass sich nach der ökonomischen Theorie mit Carry Trades langfristig eigentlich keine Gewinne erzielen lassen, weil die Zinsunterschiede zwischen zwei Währungen durch Wechselkursänderungen ausgeglichen werden: „In der Praxis gibt es kurzfristig Abweichungen. Langfristig spricht aber einiges dafür, dass die Theorie hält.“

Tatsächlich ist es nicht immer vorteilhaft, sich in Währungen mit niedrigen Zinsen zu verschulden. Wenn Zinsunterschiede der entscheidende Treiber der Wechselkurse wären, müssten Währungen mit niedrigen Zinsen stets tendenziell abwerten und Währungen mit hohen Zinsen aufwerten.

In der Praxis aber hat zum Beispiel der japanische Yen zuletzt deutlich aufgewertet, obwohl die Zinsen in Japan extrem niedrig sind. Carry Trader spekulieren letztlich darauf, dass sie so lange bei den Geschäften dabei sind, wie sie gut gehen und rechtzeitig wieder aussteigen.

Das wirft Fragen für die Finanzstabilität auf. Bislang hätten sich der Internationale Währungsfonds (IWF) und andere Institutionen vor allem mit der Frage beschäftigt, wie sich die starke Bedeutung des Dollars als internationale Finanzierungswährung auf die Finanzstabilität auswirkt, schreibt Deutsche-Bank-Experte Saravelos.

Dagegen hätten sie dem Euro bislang nur sehr wenig Aufmerksamkeit gewidmet. Mit der wachsenden Bedeutung des Euros als internationale Finanzierungswährung seien jedoch signifikante Wechselkurs- und Liquiditätsrisiken für Investoren, Unternehmen und Banken verbunden.

Wie die Entwicklung weitergeht, hängt nicht zuletzt davon ab, wie sich der Wechselkurs des Euros entwickelt. Obwohl er zum Dollar derzeit wenig schwankt, kann sich das auch wieder ändern, im Zweifel reicht dafür ein Tweet von US-Präsident Donald Trump aus. Dann könnte die Euphorie von Carry Tradern für den Euro schnell nachlassen. Für den Moment aber ist er sehr begehrt – für Schulden.

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