Begrenztes Potenzial nach oben

Die längste Hausse in der Geschichte der europäischen Aktienmärkte nährt bei Anlegern die Furcht vor einer Überhitzung. Bluechip-Barometer wie der Euro Stoxx 50 sind bereits das sechste Jahr in Folge gestiegen – so lange wie nie zuvor. Doch die meisten Experten geben Entwarnung: Die Börsenrally dürfte sich 2018 fortsetzen, auch wenn der Gegenwind für hiesige Dividendenpapiere zunimmt.

Als Hauptargument dient den Optimisten der anhaltende konjunkturelle Aufschwung: Hier stehen die Ampeln nach nahezu einhelliger Meinung der Experten auch im kommenden Jahr auf Grün. „Die Weltwirtschaft wird 2018 mit noch mehr Dynamik als in diesem Jahr wachsen“, meint etwa Carsten Klude, Chefvolkswirt von der Bank M.M. Warburg. Sowohl in den Industrie- als auch in den meisten Schwellenländern hätten sich die Rahmenbedingungen bis zuletzt verbessert.

Davon wiederum profitieren die Geschäftsaussichten der Unternehmen in Europa. „In jüngster Zeit gibt es wieder positive Gewinnrevisionen – eine merkliche Veränderung gegenüber den letzten zehn Jahren, in denen die Gewinne durchweg enttäuschten“, sagt Franz Weis, Teamleiter Europa bei der Fondsgesellschaft Comgest. Die Konsenserwartung der Marktbeobachter gehe von einem potenziellen Anstieg von zehn Prozent im Jahr 2018 aus und liege somit über dem langjährigen historischen Durchschnitt. „Aber auch die Bewertungen scheinen mit 14,8 für die Gewinne der kommenden zwölf Monate angemessen zu sein“, urteilt der Fachmann.

Im Schnitt trauen Anlagestrategen dem europäischen Aktienindex Euro Stoxx 50 auf Jahressicht ein knapp vierprozentiges Plus auf 3700 Punkte zu. Das wäre nur etwa die Hälfte seines diesjährigen Kursgewinns. Ähnlich wenig Luft nach oben sagen Analysten derzeit im Mittel auch für den deutschen Leitindex Dax vorher, den sie im Schnitt bei rund 13.600 Punkten taxieren.

Einer der meistgenannten Gründe für die nur verhaltene Zuversicht der Experten ist die Sorglosigkeit der Investoren. Sie zeige sich in den historisch niedrigen Kursschwankungen. „Diese Stimmung könnte jedoch rasch umschlagen“, warnt Frank Klumpp, Analyst bei der Landesbank Baden-Württemberg (LBBW). Geopolitische Risiken, ein überraschender Inflationsanstieg oder konjunkturelle Bremsspuren in China zählten zu den potenziellen Auslösern.

„Noch nie wurden Risiken so konsequent ignoriert wie heute“, urteilt auch Robert Halver, Leiter Kapitalmarktanalyse bei der Baader Bank. „Früher hatten schon deutlich weniger politische Risiken ausgereicht, um Aktien in arge Bedrängnis zu bringen. Doch heutzutage scheinen politische Börsen nicht nur kurze Beine, sondern sogar nur Stümmelchen zu haben.“

Den maßgeblichen Treiber hinter der extremen Sorglosigkeit an den Börsen sehen die Strategen der Landesbank Hessen-Thüringen bei den Notenbanken. „Die Anleger haben sich inzwischen von der Geldpolitik einlullen lassen. Sie konnten beobachten, dass politische Risiken, unabhängig davon, ob sie sich letztendlich materialisierten, zu keiner Verunsicherung an den Finanzmärkten führten“, resümieren die Helaba-Strategin Claudia Windt und ihr Kollege Markus Reinwand in einer aktuellen Szenarioanalyse für 2018.

Im historischen Vergleich sei das sehr ungewöhnlich. Doch nicht nur politische Ereignisse würden inzwischen von vielen als irrelevant angesehen: „Auch der Konjunkturzyklus scheint ausgedient zu haben. Diese Wahrnehmungsverzerrung ist nicht neu. Je länger ein konjunktureller Aufschwung andauert, desto sicherer fühlen sich die Marktteilnehmer“, geben Windt und Reinwand zu bedenken. „Die Wachstumsprognosen der Experten weichen kaum noch voneinander ab. Alle sind sich recht einig, dass die Konjunktur immer weiterlaufen wird.“ Zudem hätten die Finanzmarktteilnehmer derzeit offensichtlich keinen Absicherungsbedarf.

So zeige die historisch niedrige sogenannte „implizite Aktienvolatilität“, die die erwarteten Kursschwankungen misst, dass die Kursrisiken vom Gros der Marktteilnehmer derzeit als sehr gering eingeschätzt würden. Und dies, obwohl sich beispielsweise die Bewertung des Dax mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von rund 14 schon oberhalb des langjährigen Normalbandes bewege. Diese Kombination aus hoher Bewertung und erhöhter Risikofreude birgt laut Windt und Reinwand erhebliche Rückschlaggefahren, zumal die Konjunkturstimmung vermutlich ihren Höhepunkt erreicht hätte.

Warnung vor naiven Notenbanken

Eine zusätzliche Gefahr birgt die künftige Entwicklung des Euro. Die momentan mit über 1,18 Dollar recht teure Gemeinschaftswährung könnte an den Börsen Bremsspuren hinterlassen. Ein kräftiger Euro schwächt die Absatzchancen der exportstarken Unternehmen der Euro-Zone im Welthandel, weil ihre Waren teurer werden. Allerdings rechnet etwa die Commerzbank damit, dass im kommenden Jahr der Dollar wieder erstarken wird. Das zweitgrößte deutsche Finanzinstitut sieht die Gemeinschaftswährung bei 1,12 Dollar. Denn obwohl die US-Notenbank für 2018 selbst drei Erhöhungen ihrer Leitzinsen in Aussicht stelle, preise der Markt derzeit weniger ein.

Auch wegen dieser fortgesetzten Drosselung der weltweiten Geldflut durch die Zentralbanken steigen Experten zufolge die Kursrisiken an den Börsen. Aktienstratege Joachim Schallmayer von der Dekabank sieht in der abnehmenden geldpolitischen Unterstützung der Volkswirtschaften sogar den größten Unsicherheitsfaktor im kommenden Jahr. „Bislang halten die Käufe der Notenbanken die Volatilitäten am Kapitalmarkt auf ungewöhnlich niedrigen Niveaus“, gibt er zu bedenken. Eine Umkehr der Geldpolitik werde mit einem Anstieg der Verunsicherung an den Börsen einhergehen.

Auch nach Ansicht der Deutschen Bank müssen sich Anleger im kommenden Jahr aus diesem Grund auf stärkere Schwankungen an den Aktienmärkten einstellen. „Wie schnell sich die Notenbanken von der lockeren Geldpolitik verabschieden, hängt davon ab, wie sich die Inflation im kommenden Jahr entwickelt“, sagt Commerzbank-Chefvolkswirt Jörg Krämer am Freitag in Frankfurt.

Die Währungshüter der Europäischen Zentralbank (EZB) werden laut einer Umfrage von Bloomberg unter Ökonomen die monatlichen Wertpapierkäufe in den letzten drei Monaten des nächsten Jahres auf null reduzieren, nachdem sie ab Januar auf 30 Milliarden Euro halbiert werden. Die meisten Befragten erwarten dabei, dass die Entscheidung erst im kommenden Juni oder Juli fallen wird, da EZB-Präsident Mario Draghi und seine Kollegen befürchten, die Märkte zu verärgern, indem sie zu früh einen Ausstieg aus Krisenmaßnahmen signalisieren.

Der Glaube der Notenbanken, sie könnten 2018 die monetären Anreize ohne negative Auswirkungen zurückfahren, sei leichtsinnig, kritisiert allerdings Fondsmanager Nick Clay vom Vermögensverwalter BNY Mellon Investment Management: „Dass die Normalisierung und das Ende der Abhängigkeit von den Zentralbanken ohne jegliche Zwischenfälle klappen soll, erscheint uns sehr naiv“, warnt der Experte.

Warum Experten jetzt von europäischen Zyklikern abraten

Im bisherigen Jahresverlauf kletterte der Euro Stoxx 50 in der Spitze um mehr als zwölf Prozent. Der Dax sogar um bis zu 18 Prozent – und damit deutlich kräftiger als es die meisten Geldhäuser zuvor bei ihren Zwölf-Monats-Prognosen für wahrscheinlich hielten. So hatten im vergangenen Dezember 29 vom Handelsblatt befragte Banken einen Dax-Stand für Ende 2017 von durchschnittlich nur 11.724 Punkten vorhergesagt. Das entsprach damals einem Aufwärtspotenzial von nicht einmal zwei Prozent. Mehrere Geldhäuser wie etwa die Deutsche Bank, die DZ Bank und auch öffentliche Finanzinstitute hatten sich deshalb dazu durchgerungen, ihre ursprünglichen Prognosen teils wiederholt nach oben anzupassen.

Unterschätzt hatten die meisten Experten die Dynamik des Wachstums in den entwickelten Volkswirtschaften. Selbst im lange kriselnden Euro-Raum zeigt sich mittlerweile ein breiter Aufschwung. „Die Kursanstiege in diesem Jahr sind vor allem auf die Unternehmensgewinne zurückzuführen“, sagt Christian Heger, der Chefanlagestratege bei HSBC Global Asset Management.

Laut Beobachtungen der Fondsgesellschaft Comgest sei 2017 auf der Unternehmensseite nicht nur das erste Jahr mit einem Anstieg der Gesamtumsätze seit 2012 gewesen, sondern habe zudem ein besonders kräftiges Wachstum aufgewiesen. „Das Plus von sechs Prozent ist das viertstärkste jährliche Wachstum seit der Jahrtausendwende“, sagt Franz Weis. „Die Gewinne in den Sektoren Energie, Bergbau und Finanzen erholten sich von Rekordtiefständen, während die Gewinne je Aktie für Europa auf insgesamt über 20 Prozent anstiegen.“

Vor allem stärker auf Konjunktureinflüsse reagierende Aktien haben sich in Europa in den vergangenen zwölf Monaten überdurchschnittlich entwickelt: Ihr Vorsprung gegenüber ihren defensiven Pendants befindet sich laut Bloomberg in der Nähe des höchsten Stands seit sechseinhalb Jahren – vor allem infolge eines stärkeren globalen Wachstums und der Erwartungen von Konjunkturimpulsen der US-Regierung.

Doch das Blatt könnte sich 2018 wenden: So setzen einige Banken darauf, dass sich die Rally bei den zyklischen Aktien ihrem Ende nähert. Die Deutsche Bank und Morgan Stanley raten in ihren 2018-Ausblicken zu einer Untergewichtung von europäischen Zyklikern, einschließlich des Technologiesektors. Strategen beider Banken rechnen damit, dass die absehbare Abkühlung der chinesischen Wirtschaft und ein nachlassendes Wachstumstempo der globalen Einkaufsmanagerindizes dazu führen wird, dass Technologie- und Autoaktien zu den Sektoren gehören werden, die im kommenden Jahr unter Druck geraten könnten.

Morgan Stanley warnt zudem davor, dass zyklische Unternehmen besonders anfällig für eine Umkehr der sogenannten „Momentum-Trades“ sind. Diese zielen darauf ab, auf die Fortsetzung bestehender Markttrends zu wetten, und verzeichnen im auslaufenden Jahr ihren besten Lauf seit 2015. Einer Analyse der Bank zufolge gehören Rohstoffe, Halbleiter, Autos und Luxusgüter zu den europäischen Branchen, die in solchen Strategien derzeit überrepräsentiert sind.

„In Europa sind die Sektoren mit Momentum im Grunde Zykliker und Techwerte – das sind die Bereiche, in denen wir ziemlich besorgt sein würden“, warnte der in London ansässige Morgan-Stanley-Stratege Graham Secker jüngst in einer Mittelung an Kunden der US-Bank. Er prognostiziert eine bedeutende Branchenrotation, die vermutlich im nächsten Halbjahr einsetzen werde. Laut der Deutschen Bank deutet sich an, dass Zykliker gegenüber Defensivwerten bis zum ersten Quartal kommenden Jahres ein Abwärtspotenzial von etwa zehn Prozent aufweisen werden.

Zuversichtlich betrachtet Morgan Stanley dagegen beispielsweise europäische Energieaktien – gestützt durch steigende Ölpreise, höhere Gewinnrevisionen und Bewertungen, die noch nicht auf die bessere Fundamentaldaten reagiert hätten. Auch bei Banken und Versicherungskonzernen ist der Finanzriese optimistisch gestimmt.

Anlegen 2018 – Alle Teile der Serie

Zum Jahreswechsel gibt die Handelsblatt-Redaktion einen Ein- und Ausblick zu verschiedenen Anlageklassen und Geldanlagemöglichkeiten. Die Serie hat 15 Teile und läuft vom 21. Dezember bis 4. Januar 2018. Jeweils im Tagesverlauf geht eine weitere Folge online.

Teil 1 (21.12.): Aktien Deutschland

Teil 2 (22.12.): Wohnimmobilien

Teil 3 (23.12.):Unternehmens- und Staatsanleihen: Industrieländer

Teil 4 (24.12.): Aktien Europa

Teil 5 (25.12.): Aktien Emerging Markets

Teil 6 (26.12.): Aktien Skandinavien

Teil 7 (27.12.): Unternehmens- und Staatsanleihen: Schwellenländer

Teil 8 (28.12.): Gold

Teil 9 (29.12.): Devisen

Teil 10 (30.12.): Aktien USA

Teil 11 (31.12.): Der beste Markt der Welt

Teil 12 (1.1.2018): Die Fehler des Jahres 2017

Teil 13 (2.1.): Kreditzinsen

Teil 14 (3.1.): Leser-Erwartungen 2018

Teil 15 (4.1.): Ölpreis

KONTEXT

Meilensteine des Dow Jones

26. Mai 1896

Der Dow Jones Industrial Average debütiert mit zwölf Mitgliedern: American Cotton Oil, American Sugar Refining, American Tobacco, Chicago Gas, Distilling & Cattle Feeding, General Electric (GE), Laclede Gas Light, National Lead, North American Co., Tennessee Coal, Iron & Railroad, U.S. Leather und U.S. Rubber.

1916

Der Dow wird auf 20 Werte erweitert. Ab 1928 hat die erste US-Börsenliga 30 Mitglieder.

1. Oktober 1928

John D. Rockefellers Öl-Konzern Standard Oil steigt in den Dow auf. Standard Oil wird 1972 zu Exxon und nach der Übernahme von Mobil Oil 1999 zu Exxon Mobil.

1928

Die Berechnung des Dow wird leicht verändert, um Kursausschläge durch Aktiensplits oder beim Austausch einzelner Index-Mitglieder zu verhindern.

28. und 29. Oktober 1929

Am "Schwarzen Montag" und "Schwarzen Dienstag" fällt der Dow um insgesamt 23 Prozent. Der 12,8-prozentige Kurseinbruch vom 28. Oktober bleibt bis zum "Schwarzen Montag" 1987 der größte Tagesverlust.

26. Mai 1932

International Business Machines (IBM) steigt in den Dow auf. Das Computerkonzern fällt 1939 wieder heraus und kehrt 1979 zurück.

3. Juli 1956

International Paper steigt in den Dow auf. In den 17 Jahren und drei Monaten zuvor war die Zusammensetzung unverändert geblieben - so lange wie nie.

14. November 1972

Der Dow schließt erstmalig über 1000 Punkten.

19. Oktober 1987

Am "Schwarzen Montag" bricht der Dow um 22,6 Prozent ein. Das ist der größte Tagesverlust seiner Geschichte. In den fünf Jahren zuvor hatte er insgesamt rund 250 Prozent zugelegt.

29. März 1999

Der Dow schließt erstmalig über 10.000 Punkten.

1. November 1999

Als erste an der US-Technologiebörse Nasdaq gelistete Firmen werden Microsoft und Intel in den Dow aufgenommen. Die Entscheidung spiegelt die gestiegene Bedeutung der IT-Branche für die US-Wirtschaft wider.

17. September 2001

Die US-Börse öffnet erstmalig nach den Anschlägen vom 11. September. Der Dow fällt um 684,81 Punkte. Das ist in absoluten Zahlen der drittgrößte Tagesverlust seiner Geschichte. Prozentual büßt er 7,1 Prozent ein.

19. Juli 2007

Der Dow schließt erstmalig über 14.000 Punkten.

29. September 2008

Wenige Tage nach dem Zusammenbruch der US-Investmentbank Lehman Brothers fällt der Dow um 777,68 Punkte das ist in absoluten Zahlen der größte Tagesverlust seiner Geschichte.

13. Oktober 2008

Der Dow verbucht mit einem Plus von 11,08 Prozent den größten Tagesgewinn seiner Geschichte.

9. März 2009

Die Finanzkrise drückt den Dow auf 6547,05 Punkte. Damit liegt er wieder auf dem Niveau von 1997.

6. Mai 2010

Der "Flash Crash" drückt den Dow binnen Minuten um mehr als 1000 Punkte. Auslöser ist ein Fehler in einem computergesteuerten Handelsprogramm eines sogenannten "Algo-Traders".

3. Mai 2013

Der Dow überspringt die Marke von 15.000 Punkten.

7. November 2013

Der Dow Jones erreicht den höchsten Stand aller Zeiten im Handelsverlauf: 15.798 Punkte.

13. Mai 2014

Am 13. Mai erreicht der Dow Jones neue Rekordstände. Der Index schließt bei 16.715 Punkten, dem höchsten Stand aller Zeiten.

3. Juli 2014

Zum ersten Mal in seiner Geschichte knackt der Dow Jones die Marke von 17.000 Punkten.

25. Januar 2017

Mehr als einen Monat hatten Anleger mit der runden Marke geflirtet, doch erst Ende Januar war es dann soweit: Der Dow-Jones knackte im Zuge der Trump-Rally, die der Präsidentschaftswahlsieg des Polit-Außenseiters Donald Trump losgetreten hatte, die 20.000 Punkte.

01. März 2017

Etwas mehr als einen Monat später passierte der traditionelle Weltleitindex schon den nächsten Meilenstein: 21.000 Punkte. Einen Fahrplan für die groß angekündigte Steuerreform blieb Neu-Präsident Trump zwar schuldig, doch auf dem Parkett hielt man ihm die Treue.

02. August 2017

Bis zur 22.000 dauerte es länger, denn der Sommer gestaltete sich schwieriger: Donald Trump ließ seinen Worten keine Taten folgen. Daher musste ein anderer Kurstreiber her. Und der fand sich in den starken Unternehmenszahlen. Zudem trat die US-Notenbank Fed bei der Zinsstraffung auf die Bremse, was dem Aktienhandel immer gut bekommt.

17. Oktober 2017

Im Herbst erklomm der Dow die aktuell letzte Tausendermarke: die Dreiundzwanzigste. Und das war nicht das Ende. Aktueller Höchststand: 23.575 Zähler.