Wie Anleger von Übernahmen profitieren

Jedes Jahr werden Unternehmen an der Börse von Konkurrenten übernommen. Auch private Investoren können unterm Strich zumindest etwas Rendite daraus erhalten.

Im nächsten Jahr wird es einen Gedenktag der besonderen Art geben. Im Februar jährt sich zum zwanzigsten Mal die Übernahme des Mannesmann-Konzerns durch Vodafone. Am Ende eines monatelangen Ringens erwarb das britische Mobilfunkunternehmen den deutschen Traditionskonzern für 190 Milliarden Euro. Es ist bis heute der teuerste Zukauf der Wirtschaftsgeschichte geblieben.

Auf solche Fusionen und Übernahmen ist Roberto Bottoli spezialisiert, der den Fonds „GAM Star (Lux) – Merger Arbitrage“ managt. Der Experte des Schweizer Fondshauses GAM, der von Lugano aus arbeitet, hat ein klares Ziel: Wer in seinen Fonds investiert, der soll von M & A-Situationen – das Kürzel steht für Mergers and Acquisitions, den englischen Namen für seinen Anlageschwerpunkt – profitieren.

„Wir kaufen solche Aktien, bei denen ein offizielles Übernahmeangebot vorliegt. Normalerweise wird der Kurs, der geboten wird, nicht gleich erreicht. Diese Verzögerung nutzen wir aus“, erläutert der Fondsmanager sein Vorgehen.

Infrage kämen pro Jahr rund 60 bis 80 Deals mit einem Transaktionsvolumen von mindestens 200 Millionen Euro. Feindliche Übernahmen lasse man aus. Es handele sich um eine sogenannte „Risikoarbitrage-Strategie“, die für Anleger durchaus interessant sein könne, sagt Said Yakhloufi, Geschäftsführer von Scope Analysis.

Solche Strategien entwickelten sich in der Regel anders als traditionelle Anlagestrategien mit Aktien oder Anleihen. Ein Grund dafür sei, dass der Kurs der Unternehmen in Übernahmesituationen eher von „transaktionsspezifischen“ Ereignissen abhängt als vom allgemeinen Marktumfeld.

Markt für Fusionen war 2019 rückläufig

Der deutsche M & A-Markt hat 2019 einen Durchhänger gehabt, das Transaktionsvolumen sank nach Schätzungen der US-Großbank JP Morgan um 26 Prozent auf 171 Milliarden Dollar. Die Zahl der Deals nahm ebenfalls ab und zwar auf 436 Fälle nach noch 461 im Jahr 2018.

Trotz des Rückgangs habe M & A nicht an Bedeutung verloren, sondern bleibe ein Motor des Wachstums der Unternehmen, sagt Dirk Albersmeier, Co-Europachef für M & A bei JP Morgan.

Außerdem befeuerten die Private-Equity-Fonds das Geschäft, da sie mittlerweile über 1,3 Billionen Dollar nicht investiertes Kapital verfügten, das sie anlegen wollten. Diese Finanzinvestoren kaufen Mittelständler und Konzernteile, restrukturieren sie und verkaufen sie nach drei bis sieben Jahren wieder oder bringen sie an die Börse.

Allerdings könnten bestimmte Ereignisse dafür sorgen, dass es zu keiner größeren Belebung am M & A-Markt kommt: Dazu zählen eine Rezession, eine Verschärfung der Handelskonflikte und geringere Kreditvergabe an Firmen, die wiederum Übernahmen bremst.

Schon heute leiden vor allem die grenzüberschreitenden Transaktionen unter den geopolitischen Spannungen. So sei beispielsweise das Interesse der Chinesen an deutschen und amerikanischen Unternehmen praktisch zum Erliegen gekommen, dafür „überraschen die Japaner in Europa mit hohen Kaufpreisen“, meint Patrik Czornik, Deutschlandchef für Fusionen und Übernahmen bei JP Morgan.

Die Manager aus Japan suchten Unternehmen aus den Bereichen Technologie und Medien mit Unternehmenswerten zwischen einer und fünf Milliarden Euro. Ob sie am Ende die Nachfrage der chinesischen Konzerne an Firmen und Konzernbereichen ersetzen können, bleibt abzuwarten.

Zu den größten Transaktionen mit deutscher Beteiligung zählten dieses Jahr der Kauf des US-Unternehmens Cypress durch Infineon für 10,1 Milliarden Dollar sowie der Erwerb der Bayer-Sparte Tiergesundheit durch Elanco für 7,6 Milliarden Dollar. Zu den Deals mit Beteiligung von Finanzinvestoren gehört der Einstieg von KKR bei Axel Springer sowie das Bietergefecht um den Lichttechnikkonzern Osram.

Zu den „Top-Stories“ für GAM-Manager Bottoli zählten die Übernahme des Botox-Herstellers Allergan durch Abbvie im Gesundheitssektor sowie die von Avon durch den brasilianischen Kosmetikkonzern Natura.

Gewinne aus Bietergefecht um Stada

Auch der Fonds „Allianz Merger Arbitrage Strategy“ setzt auf Kursgewinne aus Übernahmesituationen. Fondsmanager Tim Wooge erläutert die Strategie am konkreten Beispiel der konkurrierenden Gebote für den Arzneimittelhersteller Stada.

„Der Fonds hatte eine Position in Stada. Im Einklang mit unserer Investmentstrategie halten wir Übernahmepositionen normalerweise bis zur tatsächlichen Übernahme und dienen die Aktien dem übernehmenden Unternehmen zum Übernahmepreis an“, erklärt Wooge. So habe man auch die Stada-Position behandelt und die Aktien im ersten Übernahmeversuch den Finanzinvestoren Bain und Cinven angedient.

Dieser Versuch sei im Juni 2017 knapp an der Annahmequote gescheitert. Bain und Cinven starteten daraufhin im August 2017 einen zweiten Anlauf mit einem erhöhten Angebot und einer niedrigeren Annahmequote. „Wir haben auch hier unsere Aktien angedient. Der zweite Anlauf war erfolgreich und wir haben damit unsere Aktien zum Übernahmepreis verkauft“, erklärt der Fondsmanager der Allianz-Tochter Allianz Global Investors.

Die größte Gefahr bei solchen Strategien liegt für die Kleinanleger in einem Scheitern der Fusion beziehungsweise im Abbruch der Verhandlungen. „Zu den Risiken zählen Aktionärsvoten, Kartellverfahren und der US-amerikanische Ausschuss für ausländische Investitionen (CFIUS)“, erläutert Bottoli.

Vor allem CFIUS gelte vielen M & A-Managern als „Blackbox“, bei der man nur schwer kalkulieren könne, was am Ende entschieden werde, sagt Martin Ulbrich, Partner bei der Kanzlei Hengeler Mueller.

Die Hürden würden immer höher, nicht nur bei CFIUS, sondern auch auf Ebene der EU, ergänzt der Anwalt. Rund zwei Prozent der Transaktionen des GAM-Fonds scheiterten, der Marktdurchschnitt liege bei etwa zehn Prozent, erklärt Bottoli. Wenn ein Deal nicht zustande kommt, dann kann das „zu schmerzhaften Renditeeinbußen führen“, weiß Scope-Experte Yakhloufi.

Wichtig sei daher, dass Transkationen sorgfältig ausgewählt werden müssten. Die größten Risiken – und damit aber auch die größten Renditepotenziale – gebe es bei komplexen Unternehmensfusionen vor allem im Bereich mittelgroßer Unternehmen.

Marktbeobachter gehen davon aus, dass Anleger mit diesen Strategien – wenn sie in einen Fonds investieren – eine jährliche Netto-Rendite nach allen Kosten auf Euro-Basis von einem bis drei Prozent im Jahr erwirtschaften können. Das ist in Zeiten von Negativzinsen nicht die Welt.

Allerdings wollen die Fondsmanager stabile Renditen erzielen, die zumindest im oberen Bereich der Spanne auch nach Abzug von Inflation noch messbar sind.