Deutsche Märkte geschlossen

Saudi Aramco: Der weltgrößte Börsengang entscheidet über die Zukunft eines Landes

In dieser Woche wird die Bewertung der Aktie von Saudi Aramco bekanntgegeben. Dabei scheint die Strategie des saudischen Kronprinzen aufzugehen.

Für die saudische Lehrerin Mezna ist der Kauf von Saudi-Aramco-Aktien eine patriotische Pflicht. Die 30-jährige verschleierte Frau will mit dem Auftrag ihre „Liebe zur Nation ausdrücken“, erzählt sie. Und mit ihrer Begeisterung ist sie nicht allein.

Auch der Banker Talal hat in der vergangenen Woche Aktien des mit Abstand größten Ölkonzerns der Welt gezeichnet. Nicht nur für sich, auch für seine minderjährigen Kinder. Die Staatsfirma sei für ihn eine langfristige Anlage, meint er. Das Papier werde dank hoher Dividende einen satten Gewinn abwerfen.

Saudi-Arabiens Bürger sind im Aramco-Fieber. Auf überlebensgroßen Postern werden sie in den Straßen aufgefordert, sich an der Zukunft des Königreichs zu beteiligen. „Wirkliche Energie befeuert wirkliche Innovationen“, wirbt Aramco dort zum Beispiel.

Der Börsengang ist etwas Besonderes. Nicht nur weil er mit erwarteten 25,6 Milliarden Dollar der der größte Börsengang in der Geschichte des Finanzmarkts sein könnte. Seit 2014 hält der chinesische Internetriese Alibaba mit 25 Milliarden Dollar diesen Rekord.

Mit dem IPO würde aus Saudi Aramco damit hochgerechnet das wertvollste Unternehmen der Welt mit einem Börsenwert von 1,6 bis 1,71 Billionen Dollar. Damit würden die Saudis die amerikanischen Technologiegrößen Microsoft und Apple von der Spitze verdrängen. Beide sind knapp 1,2 Billion Dollar schwer. Am 5. Dezember werden Preis und Bewertung für Aramco offiziell mitgeteilt. Der Börsenhandel mit Aramco-Aktien ist erstmals für Mittwoch, den 11. Dezember, vorgesehen.

Der Börsengang entscheidet nicht nur über die Bewertung einer Firma, sondern gleich über die Zukunftsstrategie eines ganzen Landes. Kronprinz Mohammed bin Salman braucht die Einnahmen, um den Strukturwandel des Ölstaates zu finanzieren, den er in seiner „Vision 2030“ geplant hat. Und die Art, wie Aramco an die Börse geht, ist auch eine ganz besondere.

Überzeichnet

„Im breiten Publikum herrscht zurzeit eine große Euphorie“, sagt der Schweizer Banker Hans-Peter Huber, der seit mehr als fünf Jahren Chief Investment Officer bei Riyad Capital ist, einer der führenden saudi-arabischen Investmentbanken.

Erstmals können sich „die Bürger am Kronjuwel der Saudi-Wirtschaft persönlich beteiligen“. Nach den ersten zwölf Zeichnungstagen war die Emission bereits deutlich überzeichnet.

Es wurden Aktien im Volumen über 44,3 Milliarden Dollar von Klein- und Großanlegern geordert. Allein die privaten Investoren aus Saudi-Arabien haben Aufträge über 12,6 Milliarden Dollar eingereicht, hinter denen 4,9 Millionen Anleger stehen, wie aus Informationen der führenden Konsortialbank Samba Capital hervorgeht. Es besteht noch bis zum 4. Dezember die Möglichkeit, die Aktie zu zeichnen.

Es sieht also gut aus für den Börsengang des Ölriesen. Doch von den ursprünglichen Plänen, Aramco an den internationalen Börsen zu handeln, ist kaum noch etwas übrig geblieben. „Was jetzt über die Bühne geht, ist nur noch Plan B“, analysiert der Finanzberater einer superreichen Familie den Börsengang.

Vor zwei Jahren hatte sich sogar US-Präsident Donald Trump genötigt gefühlt, für den eigenen Finanzplatz zu trommeln. „Würde es sehr begrüßen, wenn Saudi-Arabien das IPO von Aramco an der New Yorker Börse machen würde“, twitterte er im November 2017. Doch die ehemals geplanten Notierung an internationalen Börsen wie New York und London stehen derzeit nicht auf der Agenda.

Geblieben ist die Kursnotiz an der Börse in der saudischen Hauptstadt Riad, dem Tadawul, der bisher nicht durch besondere Attraktivität bei ausländischen Anlegern aufgefallen ist. Die Werbung macht aus dem Rückzug eine Tugend. „Saudi Aramco – exklusiv an Tadawul,“ heißt es auf Postern.

Um Platz für den Megabörsengang zu schaffen, haben Investoren bereits Aktien von anderen am Tadawul notierten Konzernen verkauft. In der Folge fiel der Tadawul-Allshare-Index seit dem Höchststand Anfang Mai um rund 16 Prozent.

Der Kronprinz setzt alles daran, dass der Börsengang zum Erfolg wird. Sehr vermögenden Familien wird von der Regierung unverblümt nahegelegt, ihre Bedenken abzulegen und sich am Börsengang zu beteiligen. Dazu gehört nach einem Bericht der Nachrichtenagentur Bloomberg die Milliardärsfamilie Olayan, die zu den größten Anteilseignern von Credit Suisse zählt.

Angeblich erwägt die Familie, Aramco-Aktien im Wert von mehreren Hundert Millionen Dollar zu zeichnen. Auch Al-Walid Bin Talal verhandele über ein größeres Engagement. Der Prinz ist Aktionär von Citigroup und Twitter. Dem Vernehmen nach sind Vertreter von Aramco zudem um Investments der Familie Almajdouie sowie des Al-Turki-Clans bemüht, der unter anderem in Immobilien und Häfen investiert ist.

Viele dieser Superreichen haben vor zwei Jahren hautnah erlebt, wie unsanft die Regierung mit denjenigen umgeht, die nicht „Teil der Lösung“ sein wollen. Wer im November 2017 der Korruption verdächtigt und im Hotel Ritz Carlton eingesperrt worden war, dürfte es sich heute zwei Mal überlegen, wie er sich entscheidet. Wirtschaftliche Argumente sind beim Börsengang nicht die allein entscheidenden.

Anders als viele Privatanleger haben sich die professionellen internationalen Investoren vom Börsenfieber nicht anstecken lassen. Bisher kamen lediglich Aufträge über 3,2 Milliarden Dollar von außerhalb Saudi-Arabiens. Viele schauen kritisch auf die Bewertung.

Die Beziehung zwischen Aramco und dem Staat sei nicht transparent, kritisiert zum Beispiel ein britischer Banker, der bis vor Kurzem für den saudischen Staatsfonds PIF gearbeitet hat. Der Ölkonzern habe lediglich ein Konzessionsabkommen. Land und Ölreserven gehören dem Staat. Aramco sei ein „politischer Spielball der Herrscherfamilien“, meint der Brite, der nicht namentlich genannt werden möchte.

Kritiker am Börsengang wurden verdrängt. Zu ihnen gehörte zum Beispiel der inzwischen abgesetzte Energieminister Khalid al-Falih. Er war beim Kronprinzen in Ungnade gefallen, weil er sich gegen den Gang aufs Parkett ausgesprochen hatte.

Der Zeitpunkt sei ungünstig, warnte al-Falih und forderte eine Verschiebung, weil die Ölpreise tief und die Nachfrage schwach sei. Der Minister musste gehen. Nachfolger wurde ein Vertrauensmann von MBS, wie Kronprinz Mohammed bin Salman genannt wird: sein Halbbruder Prinz Abdulaziz bin Salman.

Schlechtes Timing

Der Zeitpunkt für den Börsengang ist in der Tat aus mehreren Gründen ungünstig. Die Klimadebatte wirkt sich negativ auf den Wert des Unternehmens aus. Die jüngsten Angriffe auf saudische Ölanlagen haben gezeigt, wie verwundbar das Land und der Konzern sind und wie hoch die geopolitischen Risiken.

Zudem sagt die Erdölorganisation Opec für kommendes Jahr einen Angebotsüberhang voraus, was dem Kartell und auch Saudi-Arabien abverlangen könnte, die Fördermenge weiter zu reduzieren. Schließlich sind aus Sicht der Ölproduzenten die neuen leistungsstarken Batterien ein Risiko. Da sie erneuerbare Energien effizient speichern, könnten sie den Ölkonsum nachhaltig senken.

MBS hat bei der Vorbereitung des IPOs nichts dem Zufall überlassen. Er sorgte dafür, dass Kleinanleger zum Investieren animiert werden. So haben Aramco-Angestellte im November einen Vorschuss auf ihren Dezemberlohn erhalten, damit sie ihren Zeichnungsbetrag erhöhen, sagt ein Ingenieur des Ölkonzerns.

Banken haben ihren Kunden gestattet, die Kreditgrenzen um 30 Prozent zu erhöhen zur Zeichnung der Aktie. Aktienkäufe auf Kredit seien zwar riskant, meint ein Beamter. Aber gefährlich wäre es auch, davon keinen Gebrauch zu machen, weil er dann negativ auffallen würde und um seinen Staatsjob bangen müsste. Auch der Beamte will nicht namentlich genannt werden.

Banken entmachtet

Im Umgang mit den internationalen Investmentbanken zeigte sich MBS auch unkonventionell. Neun Banken sollten den Börsengang koordinieren. Der Kronprinz entmachtete zwei Drittel von ihnen. Da der Mega-Börsengang vor allem eine arabische Angelegenheit wurde, plante Saudi Aramco nur noch mit den nationalen Banken.

Namhafte internationale Adressen wie Bank of America, Citigroup, Credit Suisse und Goldman Sachs sowie JP Morgan und Morgan Stanley kommen nun als globale Koordinatoren nicht zum Zug. Sie können höchstens Kaufaufträge zu den drei entscheidenden Banken National Commercial Bank NBC, Samba Capital und die Saudi British Bank durchleiten. HSBC ist an der Saudi British Bank beteiligt. Der europäische Bankenriese zählt auch zu den großen Kreditgebern im Land.

Die Entmachtung trifft die sechs Institute hart. Nach Schätzungen aus Branchenkreisen verdienen die Banken Reuters zufolge nun mit der neuen Regelung noch etwa 0,35 Prozent des Gesamtvolumens an Gebühren. Das wären bis zu 90 Millionen Dollar.

Im Vergleich zum Gebührenvolumen beim bisher größten IPO von Alibaba ist das nur rund ein Drittel des damaligen Volumens. Die entmachteten Koordinatoren dürften mit einer Entschädigungsgebühr abgefunden werden. Allzu hoch werde diese jedoch nicht ausfallen, heißt es in Finanzkreisen.

Bei internationalen Investoren stellt sich Aramco gar nicht mehr vor. Ursprünglich geplante Road Shows in den Finanzzentren New York, Tokio, London und anderen europäischen Städten wurden abgesagt. Am Wochenende traf das Aramco-Management mit Finanzchef Khalid al-Dabbagh an der Spitze Großanleger im Ritz-Carlton im Finanzdistrikt von Dubai und stellte den 658 Seiten starken Emissionsprospekt vor.

Der bisherige Zeichnungserfolg gibt der regionalen Strategie des Kronprinzen recht. Von der erhofften Unternehmensbewertung über zwei Billionen Dollar haben sich die Erwartungen auf 1,6 bis 1,8 Billionen Milliarden Dollar reduziert. Doch das wäre immer noch beachtlich. Auch Nachbarn aus Abu Dhabi und Kuwait wollen sich beteiligen, zudem zeigt gerüchteweise die Volksrepublik China Interesse.

Der Börsengang setzt ein klares Signal, dass es dem Königreich ernst damit ist, die verhängnisvoll einseitig auf das Öl- und Chemiegeschäft ausgerichtete Wirtschaft zu diversifizieren.

Zudem könnte über den Börsengang über kurz oder lang eine Transparenz angestoßen werden, die in Saudi-Arabien bisher unbekannt ist, meint ein amerikanischer Jurist, der seit 40 Jahren in Saudi-Arabien lebt und derzeit für eine saudische Wohlfahrtsorganisation arbeitet. Das wäre möglicherweise der Anfang einer neuen Kultur, in der Geheimnistuerei der Elite nicht mehr toleriert werde.

Bisher zeichnen Offenheit und Transparenz den Börsengang nicht unbedingt aus: In manchen Abteilungen der Banken für Aktienemissionen herrscht Funkstille, wenn es um das Thema Saudi Aramco und dem Mega-Börsengang geht.

„Bei uns wird der Name erst gar nicht in den Mund genommen, obwohl wir eine maßgebliche Rolle spielen“, berichtet ein Banker. Investoren hätten sich in Saudi-Arabien wegen des Reputationsrisikos seit dem Skandal um den ermordeten Exil-Journalisten Jamal Khashoggi zurückgehalten und fürchteten, dass Aramco den Markt überschwemmen könnte, sagte Steven Holden, Chef von Copley Fund Research.

Internationale Investoren wollen sich die Unsicherheiten im Zusammenhang mit einem Aramco-Investment bezahlen lassen, erklärt Bernd Schröder, Fondsmanager bei Union Investment. Das passiert auch: Es gibt eine Garantie von 75 Milliarden Dollar bei den Ausschüttungen. Das ist wichtig, wie russische Firmen wie Gazprom und Lukoil zeigen, die eine Aktionärsrendite von acht bis neun Prozent bieten.

Außerdem versucht Saudi-Arabien, die Abhängigkeit der Aktie des weltgrößten Ölkonzerns vom Preis des Rohstoffs zu vermindern. Die Besteuerung des Konzerns richtet sich künftig nach dem Ölpreis. Je niedriger er liegt, desto weniger Steuern muss der Konzern zahlen.

Doch das ist mit Risiken verbunden: „Während der Steuersatz für das Unternehmen gesenkt wurde, um potenzielle Aktionäre anzulocken, könnte er in Zukunft natürlich wieder angehoben werden“, warnt Ross Teverson, Strategiechef für Schwellenländer bei der Fondsgesellschaft Jupiter Asset Management.

Für den Staatsfonds PIF ist das Kapital aus dem Börsengang dringend nötig. So soll er gegen Preisschwankungen auf dem Rohstoffmarkt abgefedert werden. Gleichzeitig sollen Entwicklungsvorhaben finanziert, der Tourismus gestärkt und Investitionen sowie Wissen aus dem Ausland ins Königreich geholt werden.

Ein Fünftel aller Ölreserven

Aramco verfügt nach Analyse der Fondsgesellschaft Guinness Asset Management über 227 Milliarden Barrel (159 Liter) an Reserven. Das entspricht einem Anteil von über 20 Prozent aller Ölreserven weltweit und dem Fünffachen der Reserven der anderen Ölkonzerne Exxon, Chevron, Royal Dutch Shell, Total und BP zusammen. So könne Aramco über 50 Jahre lang das heutige Produktionsniveau halten, glaubt die Fondsgesellschaft.

„Saudi Aramco hat eine makellose Bilanz und wird in den Jahren 2019 und 2020 im Wesentlichen keine Nettoverschuldung benötigen, wenn die Ölpreise der Qualität Brent im Durchschnitt bei 60 Dollar je Fass liegen“, analysiert Guinness Asset Management.

Trotz der Produktion von elf Millionen Fass am Tag sei das in den Konzern eingesetzte Kapital sehr niedrig. Guinnes geht von 300 Milliarden Dollar aus. Deshalb erziele das Unternehmen derzeit eine sehr hohe Rendite des eingesetzten Kapitals im Vergleich zu den Konkurrenten.

Aramco setze 61 Millionen Dollar Kapital ein je produziertem Fass, verglichen mit den anderen Ölkonzernen Exxon, Chevron, Royal Dutch Shell, Total und BP, die bei rund 165 Millionen Dollar lägen. Die Rendite auf den freien Cashflow erwarten die Experten im nächsten Jahr bei rund 22 Prozent. Das ist deutlich höher als bei den anderen Ölkonzernen, wo sie im Durchschnitt mit rund acht Prozent rechnen.

Niedrige Ölpreise hatten den Gewinn des Energieriesen in den ersten neun Monaten des laufenden Jahres zwar um 18 Prozent absacken lassen. Bis Ende September erzielte Aramco jedoch immer noch einen stattlichen Gewinn von 68,2 Milliarden Dollar. Damit lag Aramco weiter vor Apple, das jahrelang als das profitabelste Unternehmen der Welt galt. Der Tech-Riese aus Kalifornien verdiente im ganzen Jahr 2018 knapp 60 Milliarden Dollar.