Führt Italien die Euro-Länder in die nächste Krise?

Italien und seine populistische Regierung sind zurzeit die größten Risiken im Euro-Raum. Die zaghaften Versuche einer strukturellen Verbesserung, die die Vorgängerregierung noch begonnen hatte, wurden gestoppt und Großteils wieder zurückgedreht. Stattdessen verlässt sich die aktuelle Regierung darauf, dass die Partnerländer im Euro-Raum eine hemmungslose Verschuldungspolitik akzeptieren werden. Gleichzeitig versucht die italienische Regierung, die Europäische Zentralbank (EZB) zu einem einseitigen Beistandsabkommen zu bewegen, damit die Renditen der italienischen Anleihen nicht zu stark steigen.

Die Logik der italienischen Regierung ist dabei recht einfach. Die Verschuldung von Italien ist mittlerweile so hoch, dass der Euro insgesamt in Bedrängnis kommen würde, wenn die Investoren das Vertrauen in Italien verlören. Gleichzeitig sind die Verflechtungen im europäischen Bankensektor so groß, dass eine Krise in Italien wohl auch eine Bankenkrise nach sich ziehen würde. Bislang hat man den Rufen aus Italien widerstanden und verlangt von der italienischen Regierung eine zukunftsweisende Wirtschaftspolitik. Jedoch ist es sehr unwahrscheinlich, dass diese tatsächlich auch kommt.

Das Agieren der neuen italienischen Regierung hinterlässt am Finanzmarkt Spuren. Seit Amtsantritt der neuen Regierung in Rom kennen die Renditen italienischer Staatsanleihen fast nur eine Richtung: aufwärts! Notierte die zehnjährige BTP-Anleihe noch Ende April knapp unter 1,8 Prozent, stieg sie seitdem auf nunmehr gut drei Prozent. Neben den langfristen Folgen der hohen Verschuldung ist auch oft die Sorge, dass der Anstieg der Renditen auch kurzfristig Probleme für den Staatshaushalt mit sich bringt und die Schuldentragfähigkeit des Landes belastet.

Wie berechtigt sind diese Befürchtungen? Italien hat seit der Parlamentswahl im Frühjahr Bonds (BTP) mit einem Volumen in Höhe von rund 47 Milliarden Euro begeben. Die durchschnittliche, gewichtete Rendite der neuen Anleihen lag zum Emissionszeitpunkt bei rund 1,9 Prozent. Die jährlichen Zinsaufwendungen Italiens für diese Anleihen betragen rund 1,9 Milliarden Euro. Unter der Annahme, dass die BTP-Renditen seit der Wahl im Durchschnitt um etwa 130 Basispunkte zugelegt haben, ergeben sich jährliche Mehrkosten in Höhe von etwa 0,6 Milliarden Euro.

Vergleichen wir jedoch die Zinskosten der neu begebenen Bonds mit denen der Anleihen, die im selben Zeitraum fällig wurden, ergibt sich ein anderes Bild. Der durchschnittliche, gewichtete Kupon der fällig gewordenen Bonds betrug circa 2,3 Prozent. Das bedeutet, dass sich Italien trotz der Krise in den vergangenen Monaten noch günstiger finanzieren konnte als zuvor. Dies mag auf den ersten Blick verwundern, lässt sich aber dadurch erklären, dass zwar Italiens Risikoprämien derzeit deutlich erhöht sind, das aktuelle Euro-Renditeniveau im historischen Vergleich aber weiterhin niedrig ist. Angesichts einer durchschnittlichen Portfoliolaufzeit der italienischen Staatsschulden von rund sieben Jahren wurden die meisten der fälligen Bonds in Phasen eines allgemein höheren Renditeniveaus begeben.

Trotz dessen besteht aus Sicht des italienischen Finanzministers kein Grund zur Entspannung. Der durchschnittliche Kupon aller ausstehenden italienischen Bonds beträgt aktuell 3,2 Prozent, nachdem dieser fünf Jahre lang kontinuierlich gefallen war. Im Klartext: Seit 2013 sind die Refinanzierungskosten Italiens immer weiter gesunken. Die durchschnittliche, gewichtete Rendite aller Bonds ist in den vergangenen Monaten aber drastisch gestiegen und liegt mit 3,1 Prozent fast auf dem Niveau des durchschnittlichen Kupons. Steigt das Renditeniveau in Italien weiter, erhöhen sich auch wieder die Refinanzierungskosten des Landes insgesamt. Die finanziellen Vorteile durch die Niedrigzinspolitik der EZB, von der Italien jahrelang profitiert hatte, die Draghi-Dividende, drohen mit zunehmender Geschwindigkeit abzunehmen.

Die hohe Portfoliolaufzeit für italienische Staatsanleihen ist aber auch der wesentliche Grund dafür, dass die fiskalischen Folgen steigender Risikoprämien erst mit deutlicher zeitlicher Verzögerung zum Tragen kommen. Es gilt hierbei der Grundsatz: Je stärker der BTP-Renditeanstieg ausfällt und je länger er anhält, desto gravierender sind die finanziellen Folgen.

Italien setzt mit seiner aktuellen Politik die Institutionen im Euro-Raum sehr unter Druck. Wenn man im Euro-Raum hier nachgibt wird Italien in den nächsten Jahren unterstützt werden müssen. Die Forderung nach einer vollumfänglichen Fiskalunion werden dann noch lauter werden. Politisch wird dies jedoch kaum durchhaltbar sein, da die Belastung sich auf einige wenige Länder konzentrieren würde.

Europapolitisch steht man also vor einem Dilemma. Lässt man Italien gewähren und unterstützt das Land später, riskiert man eine Krise der Institutionen im Euro-Raum. Lässt man Italien gewähren und hilft später nicht, kann es zu einer neuen Euro-Krise kommen, mit der Gefahr, dass der Euro in der jetzigen Form zerbricht. Am besten weist man also Italien frühzeitig in seine Schranken und akzeptiert einen spürbaren Anstieg der Renditen in Italien, in der Hoffnung, dass die Regierung in Italien doch noch wirtschaftspolitische Vernunft annimmt.