US-Investmentbank warnt vor zu viel Optimismus

Die Aussicht auf niedrigere Steuern und den Abbau von Auflagen für Unternehmen haben seit der US-Wahl im November die Aktien beflügelt. Zwar gab es Zwischenphasen der Ernüchterung, aber immer wieder hat sich Optimismus durchgesetzt.

Das steht in deutlichem Gegensatz zum Urteil vieler Ökonomen. Zwar billigen einige Volkswirte, etwa bei der Deutschen Bank, Trumps Plänen eine hohe Durchschlagskraft zu. Aber viele betrachten die Entwicklung nüchtern oder sogar mit Sorgen. Ausschlaggebend dafür ist vor allem, dass die Verhandlungen über eine Steuerreform noch gar nicht richtig begonnen haben und schon in komplizierten Details steckenzubleiben drohen.

„Wie erwarten, dass die Investoren bald ihre Erwartungen an das potenzielle Wachstum der Gewinne je Aktien nach unten anpassen werden“, schreiben daher die Experten von Goldman Sachs. Viele Anleger hätten in ihre Gewinnschätzungen eine Senkung der Steuern schon für das laufende Jahr mit eingerechnet, heißt es. Goldman geht aber, wie andere Banken auch, eher von einer Wirkung im kommenden Jahr aus. Während andere Investoren auf ein Gewinnwachstum um elf Prozent setzen, peilt Goldman daher nur fünf Prozent für das laufende Jahr an, pro Aktie im breiten Index S&P 500 gerechnet. Die Bank weist darauf hin, dass die Analysten für einzelne Branchen in den USA auch sehr vorsichtig sind und mögliche Steuereffekte kaum in ihre Gewinnschätzungen einfließen lassen. Mit anderen Worten: Der Markt ist viel optimistischer als die Experten, und das könnte zu einer Ernüchterung, zu einem Rückschlag führen. Goldman rechnet damit, dass der S&P 500 noch auf 2400 Punkte ansteigt, aber am Jahresende bei 2300 Punkten liegt – zurzeit bewegt er sich dazwischen.

US-Aktien notieren jetzt mit einem durchschnittlichen Kurs-Gewinn-Verhältnis von über 25. Das ist im historischen Vergleich sehr hoch. Auf der anderen Seite: Diese Bewertung bedeutet, dass die Gewinnrendite immer noch nahe vier Prozent liegt, und damit deutlich höher als die Rendite langfristiger Staatsanleihen. Sollten die Zinsen deutlich steigen, ohne dass die Gewinne entsprechend wachsen, wäre das Niveau der Aktien kaum zu halten. Bleiben die Zinsen dagegen im Rahmen und die Gewinne entwickeln sich erfreulich, dann muss „teuer“ nicht „zu teuer“ heißen.

Wie schwer die Entwicklung einzuschätzen ist, zeigt die Diskussion um die Steuerreform. Im Gespräch ist ein radikales Modell, bei dem Unternehmen künftig statt ihrer Gewinne ihren gesamten Finanzüberschuss versteuern würden, dafür aber mit 20 statt mit 35 Prozent. Dabei sollen die Erlöse aus Exporten steuerfrei bleiben. Die Ausgaben für Importe wären hingegen nicht abzugsfähig, was auf eine Importsteuer hinausliefe. Dieses Modell würde dem Staat hohe Einnahmen bringen, weil die USA mehr einführen als ausführen. Es würde zugleich Exporte stärken und Importe bremsen, wobei die Ökonomen sich darüber streiten, inwieweit diese Effekte durch einen steigenden Dollar wieder aufgefangen würden. Große Importeure laufen jedenfalls Sturm dagegen und weil die Wirkungen so schwer einzuschätzen sind, ist zurzeit die Wahrscheinlichkeit nicht sehr hoch, dass dieses Konzept umgesetzt wird.

Michael Feroli von JP Morgan rechnet in einer neuen Studie vor, dass ohne diese Importbesteuerung aber nur wenig Spielraum besteht, Unternehmenssteuern zu senken. Dabei hat er die Schließung von Steuerschlupflöchern schon berücksichtigt. Das würde bedeuten: Wenn die USA eine simple Senkung der Unternehmenssteuern wollen, worauf die Aktionäre ja hoffen, dann müssen sie sich entweder sehr bescheidene Ziele setzen oder ein deutlich steigendes Staatsdefizit in Kauf nehmen. Die Investoren rechnen mit der zweiten Variante, dem hohen Defizit, das ist auch an den bereits gestiegenen Zinsen abzulesen. Die Frage bleibt aber, ob die Republikaner im Parlament, die zum Teil Wert auf konservative Finanzpolitik legen, dabei mitspielen.

KONTEXT

Wo EU und USA im Clinch liegen

Brexit

Trump hat den Brexit begrüßt und damit die EU-Partner schon vor seiner Wahl vor den Kopf gestoßen. Dass er in einem Interview kurz vor Amtsantritt die Entscheidung der Briten als "klug" bezeichnete, da die EU nur Mittel zum Zweck für Deutschland sei, hat ihm in Berlin und Brüssel weiter an Sympathie gekostet. Zuletzt stellte er der britischen Premierministerin Theresa May einen bevorzugten Zugang zum US-Markt in Aussicht, was in Brüssel auch als Versuch gesehen wird, die Verhandlungsposition der EU in den Brexit-Gesprächen zu schwächen.

Russland

Bisher haben sich die lobenden Worte Trumps für den russischen Präsidenten Wladimir Putin nicht in konkreter Politik niedergeschlagen. Die von manchen EU-Diplomaten befürchtete Aufhebung der Russland-Sanktionen durch die USA hat beim ersten Telefonat der beiden Staatschefs nach Angaben des Präsidialamtes in Moskau keine Rolle gespielt. Die EU beobachtet die Annäherung trotzdem argwöhnisch, denn wenn die USA die wegen der Ukraine-Krise verhängten Strafmaßnahmen aufheben, dürften die ohnehin schon mühsam geschlossenen Reihen der EU wanken. Ratspräsident Donald Tusk warnte zudem vor der Abhängigkeit der Europäer von den "Supermächten" Russland, USA und China.

Iran

Wie beim Thema Russland sieht sich Trump auch bei seinem Umgang mit dem Iran nicht der Position von 27, sondern 28 EU-Staaten gegenüber. Denn bisher hält auch Großbritannien an dem Atomabkommen mit der Regierung in Teheran fest, genauso, wie das Vereinigte Königreich die Russland-Sanktionen aufrecht erhalten will. Trump hat das Iran-Abkommen dagegen als "den schlechtesten jemals ausgehandelten Deal" kritisiert. Ob er den Vertrag aufkündigen will, ließ er aber bislang offen.

Israel

Eher auf die Seite Trumps scheint sich Großbritannien beim Thema Nahost zu schlagen. Das britische Außenministerium äußerte Mitte Januar mit Verweis auf die neue US-Regierung Vorbehalte gegenüber einer Friedenskonferenz in Paris, bei der die Zweistaatenlösung als einziger Weg aus dem Konflikt zwischen Israelis und Palästinensern bezeichnet wurde. Die EU hält an dieser Lösung fest, während Trump vor allem die Sicherheitsinteressen Israels verfolgen will.

Handel

Schon unter Obamas Präsidentschaft verliefen die Gespräche zwischen den USA und der EU über das geplante Freihandelsabkommen TTIP schleppend. Mit dem Amtsantritt Trumps verschwindet das Vorhaben laut EU-Handelskommissarin Cecilia Malmström auf unbestimmte Zeit in der Gefriertruhe. Trump macht sich für neue, bilaterale Abkommen stark - die EU will nach Angaben von Tusk in diese Lücke stoßen und sich schneller um den Abschluss von bereits diskutierten Freihandelsverträgen mit Drittstaaten bemühen. Das Thema Handel ist spätestens dann zum heißesten Eisen zwischen der EU und den USA geworden, nachdem Trump Autobauern wie BMW mit hohen Strafzöllen gedroht hat.

Banken

Ebenfalls schon unter der Ägide Obamas waren sich Europäer und Amerikaner bei der Bankenregulierung nicht grün. Die Gespräche über Eigenkapitalvorschriften stocken im zuständigen Baseler Ausschuss schon länger. Jetzt will die EU erst einmal abwarten, wie sich die Trump-Regierung positioniert.

Wettbewerb

Auch die Verteidigung der Interessen von globalen US-Großkonzernen wie Apple oder Starbucks durch die Regierung in Washington ist kein reines Trump-Phänomen. Schon vor einem Jahr beschwerte sich etwa der damalige US-Finanzminister Jack Lew bei der EU-Kommission über deren Steuerermittlungen gegen mehrere amerikanische Firmen.

Währung und Exporte

Ein Dauerbrenner ist auch die Kritik der USA am Leistungsbilanzüberschuss der Exportnation Deutschland. So zugespitzt wie Trumps Chef-Wirtschaftsberater Peter Navarro in der "Financial Times" formulierte es aber bisher niemand in Washington. Navarro warf den Deutschen vor, den seit längerem relativ niedrigen Eurokurs für Handelsvorteile auf Kosten der USA und seiner europäischen Partner zu nutzen. Kanzlerin Angela Merkel wies die Anschuldigungen zurück. Kritik an den Überschüssen Deutschlands kommt aber auch aus manchen EU-Staaten und aus Brüssel, ist also keine Eigenart der Amerikaner.

Einreiseverbot

Das von Trump verhängte Einreiseverbot für Bürger aus sieben muslimisch geprägten Ländern hat in Europa die bisher heftigsten Reaktionen ausgelöst. Merkel kritisierte, dass der Kampf gegen Terrorismus eine solche Maßnahme nicht rechtfertige. Die EU-Kommission machte deutlich, dass in der EU niemand auf Basis von Nationalität, Glaube oder Rasse diskriminiert werde. Europäische Firmen und die Börsen reagierten auf den Einreisestopp nervös, Fluglinien mussten ihre Personalpläne ändern.

KONTEXT

Trump und der Freihandel: Kurswechsel in der US-Wirtschaftspolitik?

Kurswechsel in der US-Wirtschaftspolitik?

Dem US-Präsidenten ist das saftige Außenhandelsdefizit mit Mexiko ein Dorn im Auge. Mit einer Steuer auf Importe will er das Verhältnis gerade rücken. Schöner Nebeneffekt: So könnte er seine Grenzmauer bezahlen. Experten warnen indes vor dem neuen Protektionismus.

Washington/Mexiko-Stadt (dpa) - US-Präsident Donald Trump will die Mexikaner zur Kasse bitten. Einnahmen aus neuen Importzöllen von 20 Prozent könnten den Bau der "großen, schönen Mauer" an der gemeinsamen Grenze finanzieren. Damit löst der Republikaner eines seiner zentralen Wahlversprechen ein. Gleichzeitig sorgt er für Empörung - in Mexiko und auch in der deutschen Wirtschaft.

Was plant Trump?

Er erwägt, auf Importe aus Mexiko eine Sondersteuer von 20 Prozent zu erheben. Dadurch sollen mehrere Milliarden US-Dollar zusammenkommen, die auch für den Bau einer Grenzmauer vorgesehen sind. Letztlich könnte die neue Importgebühr zudem Einfuhren aus anderen Ländern treffen, wie Sean Spicer, der Sprecher des Weißen Hauses, andeutete: "Wir wollen Steuern auf Importe aus Ländern erheben, mit denen wir ein Außenhandelsdefizit haben." Das zielt auch auf Deutschland: Mit der Bundesrepublik hatten die USA 2015 das zweithöchste Defizit - also deutlich mehr Einfuhren als Ausfuhren. Es belief sich auf 74,2 Milliarden US-Dollar. Nur mit China ist es noch - merklich - höher.

Ist das mit den Regeln der Welthandelsorganisation WTO vereinbar?

Die USA sind seit der Gründung der WTO 1995 Mitglied. Das Meistbegünstigungsprinzip ist deren Kernnorm: Sie besagt, dass alle Handelspartner gleich behandelt werden sollen. Für die meisten Produkte würde dann ein Zoll von 3,5 Prozent gelten. Höhere Lasten wären nur etwa bei Dumping oder unerlaubten Subventionen zulässig. Diesen Fall sehen Experten hier nicht als gegeben. "Das Vorhaben ist in dieser Form ein Verstoß gegen die WTO-Regeln", sagt Oliver Wieck, Generalsekretär der Internationalen Handelskammer (ICC) in Deutschland. Eine Idee könnte eine sogenannte Border Adjustment Tax (BAT) sein. Sie wird bei einem Außenhandelsdefizit auf Importe erhoben. Fachleute werten die BAT aber als einen Zoll, der nach WTO-Regeln unzulässig ist, wenn er Mexiko einseitig benachteiligt.

Wie stehen die USA allgemein zur WTO?

Die Vereinigten Staaten nutzen das globale Handelsregelwerk häufig zum eigenen Nutzen. "Die USA haben von allen Ländern die meisten WTO-Klagen eingereicht", erklärt BDI-Außenwirtschaftsexpertin Julia Howald. So beschwere sich Washington wiederholt über Diskriminierung von US-Waren in anderen Ländern. Kürzlich wurde Beschwerde eingelegt, weil Kanadas Provinz British Columbia unterschiedliche Bedingungen für den Verkauf von importiertem und regionalem Wein vorschreibe.

Könnten die USA die WTO verlassen?

Ja. Dafür gilt - wie für das nordamerikanische Freihandelsabkommen Nafta, das Trump neu verhandeln will - eine sechsmonatige Kündigungsfrist. Bislang hat das jedoch noch nie ein Staat getan. "Einen Ausstieg der USA aus der WTO als Konsequenz wachsender Konflikte sollte die Wirtschaft nicht empfehlen", sagt der Außenhandelschef des DIHK, Volker Treier.

Denn auch die US-Wirtschaft werde nicht auf funktionierende Mittel wie die WTO-Streitschlichtung verzichten wollen. "Auch die US-Wirtschaft hängt von globalen Märkten ab und lebt nicht allein von der Binnennachfrage", betont der Präsident der Amerikanischen Handelskammer in Deutschland, Bernhard Mattes. "Protektionistische Maßnahmen sind im Zeitalter der Globalisierung keine Lösung."

Welche Möglichkeiten zur Reaktion hat Mexiko?

Es kann gegen die Importsteuer Beschwerde bei der WTO einreichen - dann käme es zu einem sogenannten Streitbeilegungsverfahren. Dabei ist entscheidend, ob die Importsteuer gegen WTO-Regeln verstößt. In dem Fall würden die USA aufgefordert, die Steuer rückgängig zu machen, wie Wieck erklärt. Doch das kann sich hinziehen: "So ein WTO-Verfahren dauert normalerweise mehrere Monate bis Jahre." Mexiko dürfte "Vergeltungsmaßnahmen" ergreifen, falls die Steuer nicht beseitigt wird. Das könnte etwa den Export von US-Reis betreffen, dessen Marktanteil im Nachbarland bei rund 90 Prozent liegt.

Und hat Mexiko Alternativen zum wichtigen Absatzmarkt USA?

Es gibt durchaus andere Optionen. Mexiko hat Freihandelsabkommen mit mehr als 40 Staaten und Regionen unterzeichnet. Gerade für die Automobilindustrie in das Land attraktiv. Es verfügt über eine gut ausgebaute Infrastruktur, ein großes Netz an Zulieferbetrieben und relativ gut ausgebildete Arbeitskräfte. Die Lohnkosten sind mittlerweile niedriger als in China. Auch geografisch liegt Mexiko günstig - zwischen Süd- und Nordamerika, zwischen Asien und Europa.

Inwiefern wären deutsche Unternehmen von Trumps Plänen betroffen?

"Deutsche Unternehmen, die in Mexiko für den US-Markt produzieren, wären von der Importsteuer unmittelbar betroffen", sagt Wieck. Ein Beispiel sind die großen Autobauer, die dort stark vertreten sind. Erst im September eröffnete die VW-Tochter Audi ein rund eine Milliarde Euro teures Werk für ihr SUV-Modell Q5. Daimler will 2017 eine Fabrik mit Renault-Nissan in Betrieb nehmen, BMW folgt 2019.

Was bedeutet Trumps Vorhaben für den Freihandel generell?

"Das zeigt die große Linie auf, die gegebenenfalls auch gegenüber anderen Ländern gefahren werden könnte", glaubt Wieck. Schon seit Monaten ist vielerorts ein Trend zu Protektionismus und Abschottung erkennbar. "Die Globalisierung steckt in der Krise", stellte bereits im Oktober 2016 der Bundesverband des Deutschen Groß- und Außenhandels fest. Beim Weltwirtschaftsforum in Davos warnten Top-Politiker und Wirtschaftsbosse vor Schäden für den Freihandel.

Überraschend warb vor allem Chinas Staatschef und Vorsitzender der Kommunistischen Partei, Xi Jinping, für die Globalisierung. Halten die USA an ihrer Linie fest, könnte nach Ansicht von Experten bald der große Knall folgen. Schon jetzt reden manche von "Handelskrieg".