Mehr Licht als Schatten bei Börsengängen

Der Börsengang des Online-Möbelhändlers Home24 biegt auf die Zielgerade ein. An diesem Mittwoch endet die Zeichnungsfrist, am Freitag ist die Erstnotiz in Frankfurt geplant. Die 2009 gegründete Firma aus dem Imperium des Start-up-Investors Rocket Internet bietet ihre Aktien zwischen 19,50 und 24,50 Euro an – Finanzkreisen zufolge mit gutem Erfolg. Wahrscheinlich komme das Wertpapier zwar nicht zum Höchstpreis, aber auch nicht weit davon entfernt, sagte ein Investmentbanker.

Wenn Home24 den Sprung aufs Parkett schafft, wäre es nach dem Online-Modehaus Zalando, dem Essenslieferdienst Delivery Hero und dem Lebensmittel-Lieferanten Hello Fresh bereits die vierte Beteiligung aus dem Reich der Samwer-Brüder an der Börse. Die drei Newcomer haben den Anlegern bisher gute Kursgewinne beschert, beispielsweise legte Delivery Hero in knapp einem Jahr um gut 61 Prozent zu, der Kochbox-Anbieter Hello Fresh seit vergangenem November um fast 29 Prozent. Hello Fresh hatte einen schwierigen Start, danach entwickelte sich das Papier aber zu einem Erfolg.

Der größte Gewinner war allerdings bereits im Jahr 2014 die Emission des Modehändlers Zalando mit den Finanzierern Marc, Oliver und Alexander Samwer. Seit der Neuemission im Herbst 2014 stieg die Zalando-Aktie um 116 Prozent. Rocket-Internet-Firmenchef Oliver Samwer setze die Emissionspreise nicht zu aggressiv an, weil er viele Firmen in der Pipeline habe, die später einmal auf den Kurszettel kommen sollen, erläutert ein Emissionsberater. „Unterm Strich haben die jüngsten Börsengänge den Zeichnern mehr Freude als Enttäuschung bereitet“, betont Henning Gebhardt, Chef des Wealth Managements der Berenberg Bank.

Kursraketen wie die aus Oliver Samwers virtueller Firmenmanufaktur sind kein Zufall, wie eine bisher unveröffentlichte Studie der HHL Leipzig Graduate School of Management und der Unternehmensberatung Boston Consulting Group (BCG) zeigt. Demnach ist die Bewertung eines Unternehmens beim Börsengang höher als die der bereits notierten Vergleichsgruppe, wenn eine Beteiligungsgesellschaft oder ein Private-Equity-Fonds die Firma vorher finanziert haben.

„Je mehr Finanzierungsrunden es im Vorfeld für junge Technologiefirmen gebe, umso besser sei das für ein Initial Public Offering – abgekürzt IPO, sagt BCG-Partner Jens Kengelbach. „Da weiß man, dass das Unternehmen schon mehrfach durchleuchtet wurde“, ergänzt der Unternehmensberater.

Eher negativ auf die Bewertungen wirken sich der Studie zufolge eine hohe Anzahl von Beschäftigten sowie große Barmittelbestände aus. „Auch die Ankündigung von Ausschüttungen im Jahr nach dem IPO wird nicht gutgeheißen. Das Kapital soll besser im Unternehmen bleiben und dort arbeiten“, meint Kengelbach. Außerdem bevorzugen IPO-Zeichner einfache Konzernstrukturen – die erfolgreichen Börsengänge haben nur wenige Geschäftsbereiche, manchmal haben sie auch nur ein einziges Geschäftsfeld, wie Delivery Hero oder aber Hello Fresh.

Konglomerate sind bei den Investoren kaum mehr gefragt. Soll der Emissionserlös zum Schuldenabbau verwandt werden, so ist das eher ein Malus aus Investorensicht – der Börsengang des Wissenschaftsverlags Springer Nature klappte laut Insidern nicht zuletzt auch deshalb nicht und musste im Frühjahr auf unbestimmte Zeit verschoben werden.

Insgesamt ist die deutsche Börsengangbilanz im bisherigen Jahresverlauf durchwachsen. Von den zehn nennenswerten IPOs liegen sechs im Plus, vier Aktien notieren heute unter ihren Ausgabekursen (siehe Grafik). Besonders gut fuhren die Anleger mit der Siemens-Medizintechniksparte Healthineers und dem Bildverarbeitungsspezialisten Stemmer Imaging, hier betrugen die Kursgewinne seit der Erstnotiz 27,5 beziehungsweise 40,9 Prozent.

Die größte Enttäuschung für die Investoren war dagegen die DWS, die Vermögensverwaltung der Deutschen Bank. Das Papier kam zu 32,50 Euro im März an die Börse und notierte am Dienstagmittag bei 28,10 Euro – ein erheblicher Verlust von 13,5 Prozent.

Trotz der jüngsten Absage der Emission von Springer Science rechnete die Unternehmensberatung EY noch mit insgesamt bis zu 18 Börsengängen in diesem Jahr in Deutschland. Die Kaufbereitschaft der Großinvestoren für neue Aktien sei grundsätzlich nach wie vor vorhanden, meint Martin Steinbach, Leiter des Bereichs IPO bei EY.

Die Börsenkandidaten müssten heute aber flexibler sein und die Bereitschaft zeigen, sich beim Ausgabepreis in Bescheidenheit zu üben oder auch das Volumen der geplanten Platzierung bei Bedarf zu reduzieren. Der Markt sei nach wie vor offen, jedoch selektiver: Für einen erfolgreichen Börsengang sei neben einer überzeugenden Wachstumsstory eine klare Aussicht auf Profitabilität das A und O, meint Joachim von der Goltz, Leiter Equity Capital Markets Nordeuropa bei der Schweizer Großbank Credit Suisse. „Insgesamt rechnen wir nach der Sommerpause mit einer erhöhten Aktivität am Markt für Börsengänge“, ergänzt der Investmentbanker.

Aber – auch wenn alle Zutaten auf der Unternehmensebene stimmen, vollkommen unabhängig von den geopolitischen und makroökonomischen Rahmenbedingungen können sich auch die besten Börsenaspiranten nicht bewegen. Sollte sich der vom amerikanischen Präsidenten Donald Trump angezettelte Handelskrieg weiter verschärfen oder die Notenbanken die Zinszügel schneller straffen als erwartet, dann nehmen Kursschwankungen an der Börse zu, was Gift ist für Aktienemissionen.

Wenn die Volatilität zu hoch ist, lassen sich kaum vernünftige Ausgabekurse festlegen. „Wir befinden uns in einem Umfeld, das von Nervosität geprägt wird. Kommt es noch einmal zu einer ähnlichen Woche wie Ende Mai, dann wird es schwierig für weitere Börsengänge in diesem Jahr“, befürchtet Rainer Langel, Investmentbanking-Chef für Europa beim australischen Geldhaus Macquarie. Ende Mai hatten die Regierungskrise in Italien sowie der drohende globale Handelskrieg für deutlich steigende Volatilität gesorgt.

Zumindest auf Jahressicht ist Langel aber grundsätzlich optimistisch. Es bleibe die Hoffnung, „dass Konjunktur und Märkte weitere zwölf Monate Aktien-Neuemissionen unterstützen. Im Gegensatz zum Boomjahr 2000 befinden wir uns heute allerdings nicht in einem Zustand endloser Euphorie“, betont der Kapitalmarktprofi.

Börsenumfeld trübt sich ein

Auch die meisten anderen Experten rechnen im zweiten Halbjahr mit weiteren großen Börsengängen in Deutschland und anderen europäischen Märkten, nachdem bisher die IPOs von Healthineers sowie DWS mit Volumina von 3,6 und 1,4 Milliarden platziert werden konnten. „Das Emissionsfenster ist nach wie vor offen, was sich auch an den aktuell elf in der Vermarktung befindlichen IPOs mit insgesamt rund 2,5 Milliarden Euro Volumen zeigt“, sagt Oliver Diehl, Managing Director Equity Capital Markets bei der Berenberg Bank.

Aber auch er sieht volkswirtschaftlich Risiken für deutsche und europäische Börsenkandidaten. „Die unsichere Lage in Italien könnte zudem US-Investoren, die für das IPO-Geschäft wichtig sind, veranlassen, Gelder aus europäischen Aktienfonds abzuziehen“, warnt Diehl. Vor allem Hedgefonds und die großen angelsächsischen Fondsgesellschaften sind für den Erfolg einer Emission entscheidend. Deutsche Kleinanleger spielen dagegen bei Erstemissionen kaum eine Rolle, ihr Anteil bleibt in der Regel im einstelligen Prozentbereich.

Im internationalen Maßstab hinkt der deutsche Finanzplatz bei Börsengängen weiter hinterher, dagegen gewinnen die asiatischen Börsen immer mehr an Bedeutung. Das Gleiche gilt für US-Technologiewerte. Im Vorfeld des für 2019 erwarteten Mega-Debüts des amerikanischen Fahrdienstes Uber streichen die Anleger derzeit hohe Zeichnungsgewinne bei Neuemissionen ein. 80 Prozent der Newcomer an den US-Technologiebörsen notieren aktuell über den Ausgabepreisen, wie aus einer Analyse der Nachrichtenagentur Bloomberg hervorgeht.

Zu den erfolgreichen Platzierungen zählen der Cloud-Softwaremanager Dropbox sowie der Streamingdienst Spotify, im Mittel konnten die Anleger im bisherigen Jahresverlauf mit den neuen Tech-Aktien immerhin 66 Prozent Gewinn einstreichen. Die Emissionserlöse addierten sich bisher auf rund acht Milliarden Dollar.

Wenn Home24 der Sprung auf das Börsenparkett gelingt, dürfte der Bruttoerlös bei 150 Millionen Euro liegen. Gemessen an amerikanischen Verhältnissen ist das eine „Bonsai“-Emission. Die Investoren schauen derweil nach vorne und hoffen auf den nächsten großen Wurf von Rocket Internet, das 2,6 Milliarden Euro für Einkäufe und die IPO-Kandidaten von morgen auf der hohen Kante liegen hat.

Die Aktionäre wünschen sich sehnlichst eine neue Story. Rocket Internet selbst ist allerdings trotz aller erfolgreichen Börsengänge der Töchter ein abschreckendes Beispiel für Börsengänge. Die Rocket-Aktie notiert derzeit bei 24,60 Euro und ist damit weit entfernt vom Ausgabekurs von über 42,50 Euro. Wer sich im Oktober 2014 zum damaligen Emissionspreis eingedeckt hat, der blickt heute auf ein Minus von 42 Prozent. Was für ein Glück, dass Delivery Hero, Hello Fresh und Zalando gut gelaufen sind, sonst wäre der Ruf der Start-up-Schmiede längst beschädigt.