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Immobilienkonzerne starten stark ins neue Jahr – doch die alten Probleme bleiben

Das aktuelle Jahr hat für Immobilienkonzerne mit steigenden Gewinnen begonnen. Warum Anleger dennoch nicht überschwänglich werden sollten.


Es war ein Auftakt nach Maß: Die Wohnimmobilienkonzerne haben ihre Mieteinnahmen und die Gewinne in den ersten drei Monaten des Jahres kräftig gesteigert. Vonovia kommt beim Gewinn auf ein Plus von einem Fünftel, Deutsche Wohnen auf 16,5 Prozent, LEG auf 14 Prozent. Von derartigen Zahlen können Industriekonzerne oder Autohersteller in Zeiten einer schwächelnden Konjunktur nur träumen.

Immobilien-Aktionäre hingegen dürfen sich über steigende Dividenden freuen und der Vonovia-Konzern hat nach nur drei Monaten seine Gewinnerwartung für das laufende Jahr nach oben geschraubt. Die Prognosen der Analysten sind optimistischer geworden, zeigt eine Untersuchung von Kirchhoff Consult, die dem Handelsblatt exklusiv vorliegt.

Im Laufe der kommenden zwölf Monate rechnen drei von vier Analysten bei Immobilienaktien mit leicht steigenden Kursen, der Rest mit einer Seitwärtsbewegung. Von sinkenden Kursen geht im Moment keiner aus. Noch im Vorjahr rechneten drei Viertel aller Befragten mit stagnierenden und acht Prozent mit fallenden Kursen.

An der Befragung, die Kirchhoff Consult zum vierten Mal durchführte, haben sich elf auf Immobilienaktien spezialisierte Experten beteiligt. Aus den Antworten wird ein Stimmungsindikator berechnet, der zwischen minus 100 und plus 100 Punkten liegen kann. Derzeit liegt er mit 27,5 deutlich über dem Vorjahresergebnis von 8,3.

Die guten Ergebnisse täuschen aber ein wenig über die aktuellen Problem hinweg, vor denen der Immobilienmarkt steht. Die Branche steht vor großen Herausforderungen, heißt es in der Studie. „Diese werden einen wesentlichen Einfluss auf die künftige operative Entwicklung und damit auf die Aktienkurse haben.“


Die schwächelnde Konjunktur könnte am schnellsten Auswirkungen zeigen. Das träfe vor allem Büroimmobilienaktien. Zuletzt ist das Bruttoinlandsprodukt in Deutschland zwar leicht gestiegen, vor allem aber wegen einer guten Baukonjunktur. Doch wichtige Frühindikatoren mahnen zur Vorsicht: Der Einkaufsmanagerindex der Industrie fällt seit einem Jahr. Der Ifo-Geschäftsklimaindex brach zuletzt deutlich ein.

„Wir glauben, dass die Stimmung im Bürobereich deutlich ungemütlicher wird. Die Ampeln stehen schon auf Gelb“, sagt Helmut Kurz, der für die Privatbank Ellwanger & Geiger Immobilienaktienfonds managt. Wenn Unternehmen weniger Büroflächen nachfragen, trifft das die Immobilienunternehmen. An der Börse lässt sich die Verunsicherung bereits ablesen.

Zwar konnten die Aktien in den vergangenen Jahren deutliche Wertgewinne einfahren. Der Branchenindex EPRA Nareit ist seit 2009 um 470 Prozent im Wert gestiegen, deutlich stärker als der Dax mit 178 Prozent. Auch seit Jahresbeginn konnten die Aktien der großen Unternehmen TLG Immobilien oder Aroundtown seit Jahresbeginn um 6,9 und 3,2 Prozent zulegen. Damit bleiben sie aktuell aber hinter dem deutschen Leitindex zurück, der bei einem Plus von 13,2 Prozent liegt.

Die fundamentalen Voraussetzungen für Büroimmobilien-Aktien sind jedoch weiterhin gut. In den Großstädten sind die Leerstände in den vergangenen Jahren stark gefallen. In München liegt die Quote sogar unter einem Prozent. Nach wie vor rechnen Analysten mit einem größeren Kurspotenzial als bei den Wohnimmobilien-Aktien. Doch das Bild hat sich eingetrübt: Kein Analyst glaubt mehr an stark steigende Kurse von Gewerbeimmobilien-Titeln.

Das liegt nicht zuletzt an den Kursgewinnen der vergangenen Jahre. Heute notieren viele Aktien nahe ihrem „fairen Wert“. Diesen bemessen die meisten Analysten anhand des Nettovermögenswertes von Immobilienaktien, dem sogenannten Net-Asset-Value (NAV) je Aktie. Zwar zeigt die Kirchhoff-Auswertung bei Gewerbeimmobilienaktien noch ein Aufholpotenzial von 25 Prozent. Der Wert wird aber vor allem von Deutsche Euroshop verzerrt, ein auf Shoppingcenter spezialisiertes Unternehmen.

Dessen Differenz des Aktienkurses zum NAV liegt aktuell bei knapp 60 Prozent. Die Preise von Einkaufszentren waren in den vergangenen Jahren im Zuge des E-Commerce stark unter Druck geraten. Die Aktienkurse von Wohnkonzernen wie Deutsche Wohnen oder LEG werden hingegen über dem NAV je Aktie gehandelt.

Enteignungsdebatte blieb folgenlos

Der NAV ist aber kein fixer Wert. Werden die Immobilienbestände der Unternehmen aufgewertet oder verringern sich die Verbindlichkeiten, steigt die Kennziffer – und umgekehrt. Aus heutiger Sicht lässt sich jedoch feststellen: „Der Sektor ist zwar noch nicht teuer, aber auch nicht mehr billig“, sagt Kurz von Ellwanger & Geiger. Aktuell hält die Privatbank noch Aktien vom Büroanbieter Alstria im Portfolio, baute zuletzt aber den Bestand etwas ab. Beim Wohnunternehmen Adler Real Estate sieht Kurz noch Potenzial: Die Zinskosten könnten noch gesenkt werden und auch auch das operative Geschäft biete noch Chancen.

Der Versuch, den Anstieg der Mieten zu begrenzen, bleibt für die Immobilienaktien das bestimmende Thema, auch wenn die Enteignungsdebatte in Berlin rund um Deutsche Wohnen und Vonovia aufgrund irrationaler Forderungen keinen negativen Einfluss auf die Kursentwicklung haben sollte, sagt Bernd Janssen, Immobilienaktienanalyst von der Investmentbanking Boutique Victoria Partners.

Allerdings sei mit den Quartalszahlen klar geworden, dass die Konzerne wegen der regulatorischen Eingriffe mit etwas weniger Wachstum bei den Mieten für ihre Wohnungen rechnen. Immerhin: Die Zinsentwicklung hat diese negativen Faktoren zuletzt überkompensiert. Dass die amerikanische Notenbank Fed in diesem Jahr keine weitere Zinserhöhung vorsieht und die EZB auch von einem Zinsschritt absieht, hilft den kapitalhungrigen Immobilienkonzernen.

Die Rendite der zehnjährige Bundesanleihe, die als wichtige Referenz für die Finanzierungskosten der Branche gilt, fiel zuletzt unter null Prozent. Wie günstig sich die Unternehmen noch immer finanzieren können, zeigt ein Beispiel: Erst vor wenigen Tagen konnte TLG Immobilien eine 600 Millionen Euro schwere Anleihe zu einem Kupon von 1,5 Prozent begeben – und damit unterhalb der eigenen durchschnittlichen Finanzierungskosten von 1,9 Prozent.

Mehr: Der Boom in der Baubranche ebbt ab. Generell ist das Auftragsniveau sehr hoch – eine Trendwende ließe sich an den Zahlen zunächst nicht erkennen.