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Gut versteckte Staatsfinanzierung: Wie Notenbanken Regierungen flüssig halten

·Lesedauer: 4 Min.

In der Not helfen Notenbanken dem Staatshaushalt auf die Sprünge. Das dürfen die Geldpolitiker aber nicht laut sagen – aus juristischen und historischen Gründen.

Die Notenbank achtet streng darauf, niemals Staatspapiere direkt zu kaufen. Foto: dpa
Die Notenbank achtet streng darauf, niemals Staatspapiere direkt zu kaufen. Foto: dpa

Charles Bean machte Ende März, auf dem Höhepunkt der ersten Coronawelle, einen revolutionären Vorschlag: die Bank of England solle direkt britische Staatsanleihen kaufen. Damit wollte er sicherstellen, dass der Staat genügend Geld in die Hand bekomme, um die Folgen der Seuche abzumildern. Er fürchtete, die Nachfrage der privaten Investoren könne zu gering ausfallen. Nach Abflauen der Krise sollte der Staat die Papiere wieder verkaufen.

Bean weiß, worüber er spricht. Er war von 2008 bis 2014 Vizechef der Notenbank und davor acht Jahre lang deren Chef-Ökonom.

Eigentlich ist die direkte Staatsfinanzierung durch die Notenbank, auch „Monetarisierung der Staatsschulden“ genannt, ein Tabubruch. Sie galt als Auslöser von zwei großen Inflationen in Deutschland, jeweils nach den beiden Weltkriegen, wobei die zweite lange Zeit durch Preiskontrollen unterdrückt wurde. Man sprach früher gerne von der „Finanzierung mit der Notenpresse“, und tatsächlich wurden 1923 manche Rechnungen mit einer Schubkarre voller Banknoten bezahlt.

Insgesamt haben 2012 Forscher der Johns Hopkins Universität in Baltimore 56 Inflationen mit mehr als 50 Prozent Preissteigerung pro Monat aufgelistet, die erste davon schon zur Zeit der Französischen Revolution. Aus den letzten Jahren sind die Geldentwertungen in Simbabwe und in Venezuela in Erinnerung.

Umso überraschender müsste es sein, dass 2015 der wissenschaftliche Dienst des kanadischen Parlaments in einem Forschungspapier aufzeigte, wie die kanadische Notenbank, die für die Regierung auch die Ausgabe von Staatsanleihen abwickelt, über Jahre jeweils 20 Prozent davon gleich in die eigenen Bücher genommen hatte. Das ist Staatsfinanzierung auf dem direktesten Weg. Dass sich trotzdem niemand groß aufregte, hat einen einfachen Grund: Die Inflation blieb unauffällig.

In Europa achtet die Europäische Zentralbank (EZB) streng darauf, niemals Staatspapiere direkt zu kaufen, denn das ist ihr nach den geltenden Verträgen verboten. Sie musste aber auch den Kauf von Staatspapieren am Zweitmarkt vor dem Europäischen Gerichtshof (EuGH) verteidigen. Das Urteil fiel 2018 zugunsten der EZB aus, und ein Versuch des Bundesverfassungsgerichts, dies auszuhebeln, verlief weitgehend im Sand.

Das Für und Wider

Die Argumentation für und gegen diese Käufe ist – etwas verkürzt – wie folgt: Ökonomisch gesehen handelt es sich schon um Staatsfinanzierung, aber ökonomisch gesehen spricht in einer Zeit sehr niedriger Inflation auch nichts dagegen. Juristisch gesehen darf es keine Staatsfinanzierung sein, liegt aber auch nicht vor, weil die Anleihen nicht direkt gekauft werden. Trotzdem hüten sich vorsichtshalber alle Notenbanker, das Wort „Staatsfinanzierung“ auch nur laut zu denken.

Warum treibt diese Monetarisierung die Inflation nicht an? Schließlich hat die EZB rund drei Billionen Staatspapiere Euro im Bestand, was etwa einem Viertel der Euro-Staatschulden entspricht; in den USA liegt die Quote bei gut 20, in Japan bei gut 40 Prozent.

Der deutsche Ökonom Rudi Bachmann von der University of Notre Dame im US-Bundesstaat Indiana bringt es auf den Punkt: „Inflation ist ein fiskalisches Phänomen.“ Die Geldmengenausweitung allein ist nicht entscheidend, es kommt darauf an, wie sehr der Staat mit diesem Geld zusätzliche Nachfrage schafft.

Nach der Finanzkrise und ganz deutlich in der Coronakrise ersetzt der Staat aber vor allem den Ausfall privater Nachfrage. In den USA hat sich daher ja sogar unter dem Kürzel Modern Monetary Theory (MMT), prominent vertreten von der Ökonomin Stephanie Kelton, die Sichtweise entwickelt, dass die Notenbanken ruhig die Regierung finanzieren sollten. Um Inflation zu verhindern, müsste der Staat dann über Steuern die private Nachfrage im Zaum halten. MMT wird allerdings von den meisten Ökonomen abgelehnt.

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Bleibt die Frage: Wäre eine direkte Staatsfinanzierung billiger als der Weg über den Markt, bei dem die Investmentbanken ihre Gebühren abzwacken?

Tatsächlich haben zum Beispiel die Platzierung einer neuen 15-jährigen Anleihe im Mai und die Aufstockung einer Bundesanleihe mit 30 Jahren Laufzeit zusammen knapp 30 Millionen Euro an Gebühren gekostet. Umgelegt auf die Laufzeit der Anleihen liegen die Kosten aber nur bei 0,02 Prozent pro Jahr, teilte das Bundesfinanzministerium auf Anfrage des Die-Linke-Abgeordneten Fabio De Masi mit.

Im Beispiel vom Mai hat die Regierung eine Syndizierung gewählt, bei der eine kleine Gruppe von Banken die Papiere übernimmt und sie an Investoren weiterverkauft. Die Alternative ist eine Auktion, bei der ein breiter Kreis von Banken Gebote abgibt. Die Syndizierung kostet mehr an Gebühren, bringt aber in vielen Fällen auch deutlich bessere Konditionen. Der Finanzierungsnachteil für den Bund hätte bei der Auktion um ein Vielfaches höher als die gezahlten Gebühren gelegen, teilte das Ministerium für den Beispielsfall mit.

Die Banken zu umgehen würde also wenig bringen. Und die EZB darf es ohnehin nicht.