Allianz im Bilanzcheck – Warum Konzernchef Bäte den Investoren mehr bieten muss als bisher

Wenn Konzernchef Oliver Bäte am Mittwoch in der Münchener Olympiahalle vor die Aktionäre tritt, werden die Anleger an den meisten Kennziffern wenig auszusetzen haben. 2018 hat die Allianz erneut einen Milliardengewinn in Rekordhöhe eingefahren. Auch die Dividende kletterte auf neue Höhen.

Dennoch dürfte sich die Euphorie der Anleger in Grenzen halten – und das liegt vor allem an einer Vergleichszahl: Am Aktienmarkt ist 2018 von den operativen Erfolgen des Münchener Dax-Konzerns kaum etwas zu sehen gewesen. Der Kurs der Allianz-Aktie notierte Ende Dezember gut zehn Prozent unter dem Wert von Anfang Januar.

Das Papier schloss damit praktisch auf Augenhöhe mit dem Branchenindex Stoxx Europe 600 Insurance. In den drei Vorjahren hatte Europas größter Versicherer den Index jedoch noch deutlich geschlagen. Bäte weiß also, dass er den Investoren mehr bieten muss als bisher. Eine neue Mehrjahresstrategie, die der Konzern Ende November erstmals präsentierte, soll den Dax-30-Konzern auf neue Höhen bringen.

Statt reiner Zahlenziele stellt das Management jetzt den Umbau des Versicherungsriesen in Richtung Digitalisierung, Internationalisierung und vor allem in Richtung einfacherer Produkte in den Vordergrund. „Simplicity wins“, zu Deutsch: Einfachheit gewinnt, nennt sich das neue Programm, das bis Ende 2021 umgesetzt sein soll.

Dadurch soll es auch mit dem Aktienkurs wieder nach oben gehen. Dass der im vergangenen Jahr im Minus endete, hat für Bäte einen nachvollziehbaren Grund. „Während sich unsere Kundenzufriedenheit und unser Wachstum verbessert haben, trat unsere Produktivität auf der Stelle.“ Das soll sich nun ändern.

An finanziellen Möglichkeiten mangelt es dafür bei dem Versicherungskonzern nicht. Bei mehr als 11,5 Milliarden Euro lag das operative Ergebnis und damit erneut am oberen Ende der anvisierten Spanne von 11,1 Milliarden Euro plus oder minus 500 Millionen Euro. In absoluten Zahlen verdient unter den 30 Dax-Konzernen nur der Autobauer Volkswagen mehr.

Auch im Vergleich mit dem wichtigsten internationalen Konkurrenten schlägt sich die Allianz wacker. Die französische Axa musste im abgelaufenen Jahr einen Gewinneinbruch um rund zwei Drittel auf nur noch 2,1 Milliarden Euro hinnehmen. Allerdings hatte Axa-Chef Thomas Buberl im Jahr 2018 auch weit mehr die Gesamtstruktur des Hauses umgebaut als Bäte bei der Allianz. Das US-Geschäft wurde an die Börse gebracht, was zu Abschreibungen von drei Milliarden Euro führte.

Für noch viel mehr Aufsehen sorgte der Kauf des US-Versicherungsriesen XL Group für die gewaltige Summe von 15 Milliarden Dollar. Der hat nun auch gleich die Bilanz der Franzosen belastet. Führten doch die Schäden durch Waldbrände und Hurrikans zu hohen Kosten.

In der Summe hatte das den Axa-Kurs 2018 um mehr als ein Viertel einbrechen lassen. Entsprechend erscheint auch der Kursverlust von gut zehn Prozent in diesem Zeitraum bei der Allianz in einem anderen Licht.
Die Münchener haben teure Übernahmen bislang mit Verweis auf überhöhte Preisvorstellungen am Markt stets abgelehnt.

„Mit einer Großübernahme hat sich die Allianz nicht wirklich beschäftigt“, machte Bäte bei der Vorstellung der Zahlen im Februar deutlich. Das muss nicht zwangsläufig bedeuten, dass die Allianz bei einer günstigen Gelegenheit nicht doch zugreift. Immer wieder hatte Bäte gerade für die Sachversicherung betont, dass er sich hier an der einen oder anderen Stelle eine Verstärkung vorstellen könnte.

Viel mehr Energie hat der Allianz-Chef stattdessen im vergangenen Jahr auf den Ausbau der Plattformstrategie gesetzt, über die er in Zukunft verstärkt seine Produkte verbreiten will. Mit JD.com, dem Amazon Chinas, dem ADAC und der Hypo-Vereinsbank wurden Vertriebspartnerschaften geknüpft, dazu gab es einen lang laufenden Werbevertrag mit dem Internationale Olympischen Komitee (IOC).

Doch der Fokus liegt in den nächsten Jahren eindeutig beim internen Umbau der Allianz. Produktiv, einfach und skalierbar soll alles werden. Speerspitze für die neuen Produkte soll ein neuer Direktversicherer werden, der Ende 2019 europaweit an den Start gehen soll. Die Direktversicherung unter dem Namen „Allianz Direct“ soll mit Kfz-Policen in Deutschland, den Niederlanden, Italien und Spanien starten. Weitere Länder sollen folgen.

Die Produktivitätsfortschritte durch neue, einfache Produkte und Kosteneinsparungen bei IT-Systemen sollen helfen, den Gewinn weiter zu steigern. Wie groß das angesprochene Potenzial ist, skizzierte Vorstandschef Bäte zugleich mit neuen Gewinnvorgaben: So soll die Allianz den Gewinn pro Aktie in den Jahren von 2019 bis 2021 um jeweils mehr als fünf Prozent steigern, davon vier Prozentpunkte organisch – also ohne Zukäufe.

Bäte legt die Messlatte damit allerdings nicht allzu hoch, was ein simpler Vergleich beweist: In den vergangenen drei Jahren stieg der Gewinn je Aktie im Schnitt um 6,2 Prozent. Auch für die Eigenkapitalrendite (RoE) ist die Latte nicht sehr hoch gehängt. Statt 13 Prozent wie bisher sollen es jetzt mindestens 13 Prozent sein. 2018 waren es 13,2 Prozent.

Größere Bedeutung als diese harten Zahlenziele werden Maßzahlen zur Kundenloyalität haben. Gemessen wird weiterhin anhand des Net Promoter Score (NPS). Mindestens 75 Prozent aller Geschäftseinheiten sollen Marktführer sein oder über dem Schnitt liegen. Das Ziel gab es schon, erreicht wurden zuletzt 74 Prozent.

Auch beim IMIX, dem internen Inclusive Meritocracy Index, hat die Allianz noch leichten Nachholbedarf. Damit wird die Leistung und Qualität der Mitarbeiterführung im Management gemessen, ebenso die Integrität. Bei mindestens 73 Prozent liegt die neue Zielgröße, nachdem es vorher 72 Prozent waren. Zuletzt wurden 71 Prozent erreicht.

Fehlen wird das fünfte Ziel des alten Strategieplans. Die Marke von hundert Prozent bei neuen digitalen Produkten wurde erreicht, hier ist keine Steigerung mehr möglich. Stattdessen nimmt sich der Versicherer künftig eine Solvency-II-Kapitalquote von mindestens 180 Prozent vor, die er indes in der Vergangenheit weit übertraf. Ende 2018 lag die Quote bei 229 Prozent, was Bäte mit dem Attribut „bärenstark“ quittierte.

Entscheidend wird für die Allianz in den kommenden Jahren aber sein, dass Bäte das angestrebte Wachstum realisieren und mit hoher Profitabilität kombinieren kann. Das ist durchaus kein Kinderspiel, da die Märkte in Europa stagnieren und die Allianz im wichtigen Wachstumsmarkt Asien bisher vergleichsweise unterrepräsentiert ist.

Die Prognosen sind allerdings so konservativ gesetzt, dass negative Überraschungen die Zielsetzungen nicht gleich sprengen werden. Zudem steht der Konzern operativ äußerst solide da. Auch hierbei hilft der Seitenblick zur Axa. So zeigen die absoluten Zahlen bei der Marktkapitalisierung und dem Gewinn weiterhin einen gewaltigen Abstand.

Während die Allianz im vergangenen Jahr den operativen Profit um rund vier Prozent auf 11,568 Milliarden Euro steigern konnte und dabei den Gewinn je Aktie um 14,3 Prozent auf 17,43 Euro erhöhte, sank bei den Franzosen das Ergebnis je Aktie von 2,50 Euro im Jahr 2017 auf 0,79 Euro.

Dieser Abstand schlug sich auch am Aktienmarkt nieder. Während es die Allianz hier zum Jahreswechsel auf einen Börsenwert von rund 74,3 Milliarden Euro brachte, waren es bei Axa zu diesem Zeitpunkt lediglich 45,7 Milliarden Euro. Um den Vorsprung zu halten, müssen die Münchener vor allem in der Sach- und Unfallversicherung, dem größten Bereich im Konzern, die Trendwende verfestigen.

War dort 2017 der Gewinn noch um rund acht Prozent eingebrochen, so ging es im vergangenen Jahr mehr als 13 Prozent auf 5,725 Milliarden Euro nach oben. Dagegen ist im Bereich der Lebens- und Krankenversicherung der operative Gewinn 2018 um knapp sechs Prozent auf 4,152 Milliarden Euro zurückgegangen.

Die Niedrigzinsphase brachte geringere Margen aus Anlagen. Das dritte Segment, die Vermögensverwaltung mit den Töchtern Pimco und AGI, bekam im vierten Quartal Börsenturbulenzen zu spüren. Das Segment konnte 2018 den Gewinn dennoch um gut vier Prozent auf 2,53 Milliarden Euro steigern.

Zur Kurspflege setzt der Konzern zudem erneut ein Aktienrückkaufprogramm auf. Bis Ende 2019 sollen auf diese Weise weitere 1,5 Milliarden Euro an die Aktionäre fließen, was in der Regel dem Aktienkurs zugutekommt. „Wir sind kein Geldautomat“, betonte Bäte. „Aber wir werden Ihnen Geld zurückgeben, wenn wir es nicht ausgeben können.“ Ein Versprechen, auf das viele Investoren auch in Zukunft setzen.

Die Stärken und Schwächen der Allianz

Stärke 1: Mehr Geld für Aktionäre

Aktionären der Allianz entlockte die Meldung vermutlich nur ein müdes Lächeln. Um 6,6 Prozent auf ein Rekordniveau von insgesamt 57 Milliarden Euro dürften die Dividendenzahlungen in diesem Jahr in Deutschland ansteigen. Das haben die Aktionärsschützer von der DSW berechnet. Der größte Einzelzahler davon ist die Allianz mit 3,811 Milliarden Euro. Hier stieg die Ausschüttung im Vergleich zum Vorjahr um 13 Prozent auf nun neun Euro je Aktie.

Damit legte die Dividende mehr als doppelt so stark zu wie der Schnitt der deutschen Aktiengesellschaften. So viel Geld wurde noch nie in der mittlerweile 129-jährigen Firmengeschichte an die Aktionäre ausgeschüttet. Ein Jahr zuvor waren es 3,4 Milliarden Euro.

Verglichen mit einem Aktienkurs von aktuell rund 210 Euro ergibt sich so eine Dividendenrendite von mehr als vier Prozent. Leisten kann sich Europas größter Versicherer die üppige Ausschüttung allemal. Die Ausschüttungsquote liegt bei 51,1 Prozent des auf die Anteilseigner entfallenden Jahresüberschusses von 7,462 Milliarden Euro. Diese Position hatte im vergangenen Jahr um 9,7 Prozent zugelegt – ebenfalls ein Rekord.

Im Vergleich zu Wettbewerbern kann sich die Allianz damit sowohl bei den absoluten Zahlen als auch bei der Dividendenrendite sehen lassen. Die nur wenige Meter von der Konzernzentrale entfernte Munich Re schüttet für das abgelaufene Jahr zwar mit 9,25 Euro je Aktie noch etwas mehr aus. Das Plus im Vergleich zum Vorjahr betrug hier aber „nur“ 7,5 Prozent. Die Dividendenrendite liegt beim weltgrößten Rückversicherer etwa auf Augenhöhe mit der Allianz.

Die Axa als größter Konkurrent der Allianz bei Erstversicherern hat in diesem Jahr ihre Ausschüttung um 6,3 Prozent auf 1,34 Euro je Aktie angehoben. Und das, obwohl der Gewinn je Aktie im vergangenen Jahr lediglich noch 0,79 Euro je Aktie und damit rund ein Drittel des Wertes von 2017 betrug. Das entspricht nun einer Dividendenrendite von hohen 5,8 Prozent.

Bei der Allianz dürfen die Anleger wohl auch in Zukunft mit einer hohen Ausschüttung rechnen. Für das laufende Jahr rechnen Analysten im Schnitt mit einer Dividende von 9,50 Euro je Aktie. Es wäre ein erneutes Plus von rund 5,5 Prozent im Vergleich zur jetzigen Ausschüttung.

Stärke 2: Klare Positionierung

Der November war der Monat der Weichenstellungen für die Allianz. Erst wurde der Vertrag von Vorstandschef Oliver Bäte bis ins Jahr 2024 verlängert. Eine Woche später stand dann die lange erwartete Präsentation der neuen Strategie an, die bis Ende des Jahres 2021 reicht. Für die Zukunft ist der Versicherer damit klar positioniert.

Auffällig ist besonders der Wandel, den der Vorstandschef in Auftreten, Ansehen und Erfolgen seit seinem Amtsantritt im Jahr 2015 durchlaufen hat. Speziell in den ersten Jahren stieß die fordernde und vielerorts ungewohnte Art des einstigen McKinsey-Managers auf Widerstand. Kritische Kräfte in dem Traditionshaus rieben sich an der neuen Positionierung, bei der die Digitalisierung an erster Stelle stehen sollte und etablierte Bereiche im Mittelmanagement mit deutlichen Einschnitten zu kämpfen hatten.

Seither hat Bäte es geschafft, den Konzern so umzubauen, dass neue Köpfe auf wichtige Positionen gelangten. Die Vorstandsebene wurde internationaler, weiblicher und jünger. Nur noch drei der insgesamt zehn Vorstände stammen aus Deutschland. Zudem wurde das Gremium vor rund einem Jahr erstmals um die Position des Chief Digital Officers (CDO) erweitert. Der Spanier Ivan de la Sota leitet seither diese Schlüsselposition.

Sehr viel wichtiger war die neue Mehrjahresstrategie unter dem Titel „simplicity wins“, die die vorherige „renewal agenda“ abgelöst hat. Seither spricht Bäte bei vielen Veranstaltungen von besserem Kundenservice. Dort könne man sich besonders bei Unternehmen außerhalb der Versicherungsbranche vieles abschauen. Apple, Amazon oder auch Nestlé sind dabei die stets genannten Vorbilder.

Oder eben Versicherer im Norden Europas. „Unsere Industrie ist nicht dafür bekannt, die beliebteste bei den Kunden zu sein“, zeigte sich Bäte bei der Präsentation der Zahlen im Februar durchaus selbstkritisch. Das sei bei der Konkurrenz in Skandinavien anders. Der sehr gute Service dort komme bei den Kunden an.

Für Allianz-Aktionäre bedeuten die Vertragsverlängerung und die neue Strategie eine hohe Verlässlichkeit in den kommenden Jahren. Ihr Blick kann sich künftig vor allem auf die Umsetzung der neuen Ziele richten.

Schwäche 1: Der Aktie fehlt Fantasie

Auf den ersten Blick macht die Allianz-Aktie ihren Besitzern in diesem Jahr bereits viel Freude. Um gut 20 Prozent ist der Kurs seit Anfang Januar gestiegen. Mehr als der Dax, der Ende vergangenen Jahres noch einmal schwer unter Druck geraten war und danach bisher rund zwölf Prozent an Wert gewonnen hat.

Die Freude ist jedoch begrenzt, wenn es nach den weiteren Aussichten geht. Die Mehrzahl der Analysten lobt zwar das erneut starke Ergebnis. Auch die Strategie des Managements, die Produktwelt des Hauses in den kommenden Jahren konsequent zu vereinfachen, kommt gut an.

Trotzdem trauen die Experten der Aktie keine allzu großen Sprünge mehr zu. Selbst große Optimisten wie Faroouq Hanif von der Schweizer Großbank Credit Suisse glauben lediglich an einen Kurs von maximal 235 Euro. Vom aktuellen Niveau aus wäre das ein Plus von knapp zwölf Prozent. Die meisten seiner Kollegen halten Kurse von 220 bis 222 Euro in diesem Jahr für erreichbar. Das wäre gerade mal ein mittleres einstelliges Kursplus.

Die Zurückhaltung der Experten hängt weitgehend mit dem defensiven Charakter des Versicherungsriesen zusammen. So lobt Jonny Urwin von der UBS die krisenfesten Gewinne und die attraktiven Dividendenzahlungen. Deshalb gilt die Aktie des Versicherers weiterhin als sicherer Hafen.

Viele Experten blicken zudem gespannt‧ darauf, wie sich der geplante Umbau des Konzerns hin zu weniger Komplexität in der Praxis gestalten wird. Einen solch radikalen Umbau hat der Konzern schließlich noch nie gestemmt. Das wird teuer und dürfte intern nicht ohne Reibereien abgehen. Zudem gibt es innerhalb der Branche kaum Erfahrungswerte mit einem solchen Umbruch.

Ein anderer wesentlicher Aspekt für die Zurückhaltung der Analysten liegt auf der Konjunkturseite. Viele namhafte Institute haben zuletzt ihre Prognosen zurückgenommen. Für die Allianz, die in den vergangenen beiden Jahren jeweils mehr als elf Milliarden Euro verdient hat und die auch 2019 in diese Region vorstoßen will, könnten solche Planzahlen bei einer schwächeren Wirtschaft künftig sehr viel schwieriger zu erreichen sein. Kurssprünge wie in den ersten Monaten des Jahres dürfte es so nicht geben.

Schwäche 2: Fehlende Kooperation

Besser als die Konkurrenz hat sich die Industriesparte Allianz Global Corporate & Speciality (AGCS) im vergangenen Jahr geschlagen. Was jedoch nichts anderes bedeutet, als dass mancher Wettbewerber da noch mehr zu leiden hatte. Diplomatisch sprach Giulio Terzariol, der Finanzvorstand des Konzerns, schon im vergangenen Jahr von einer „kleinen Enttäuschung“.

Deswegen dürfte sich bei der Tochter, die weit abseits der Zentrale im Münchener Hochhaus-Viertel Neuperlach beheimatet ist, in diesem Jahr einiges bewegen. Seit Monaten ist die Rede von einer engeren Zusammenarbeit von AGCS mit dem weltgrößten Kreditversicherer Euler Hermes. Den hatte die Allianz erst vor einem Jahr komplett übernommen.

Die Gerüchte gehen bis hin zu einem Zusammenschluss beider Häuser, was intern dementiert wird. „Wir schauen uns die Zusammenarbeit an“, sagte Allianz-Chef Oliver Bäte dazu im Februar vieldeutig. Seit über 100 Jahren sichert Euler Hermes Unternehmen ab, um sie gegen Zahlungsausfälle ihrer Abnehmer vor allem im Export zu schützen. Insbesondere die „Hermesbürgschaften“ haben es zu breiter Bekanntheit gebracht. Eine Zusammenarbeit zwischen der Allianz und Euler Hermes gibt es bereits seit vielen Jahren.

Ganz einfach wäre eine engere Verknüpfung von AGCS und Euler Hermes allerdings nicht. Beide bedienen mit den großen Industrieunternehmen zwar die gleiche Klientel. Während es bei AGCS jedoch um Sach-, Haftpflicht- und Feuerversicherungen geht, spezialisiert sich Euler Hermes großteils auf die Absicherung des Exports. An Umsatz ist AGCS etwa dreimal so groß. Sie erzielte im vergangenen Jahr Einnahmen von 8,186 Milliarden Euro, ein Plus von 10,5 Prozent gegenüber 2017.

Euler Hermes steigerte den Umsatz um 15,2 Prozent auf 2,538 Milliarden Euro. Allerdings lag die sogenannte Combined Ratio von AGCS bei negativen 101,5 Prozent. Man verliert dort somit Geld. Euler Hermes zeigt hier dagegen grundsolide 81,1 Prozent.
Zudem liegt der Stammsitz von Euler Hermes in Paris. Die deutsche Niederlassung ist in Hamburg und damit ebenfalls weit von der AGCS in München entfernt. „Das geht besser“, ließ Allianz-Chef Bäte bereits durchblicken.